SpaceX（SPCX.US）為何從火箭發射一路跨到星鏈與 AI？一次讀懂這家 2.4 兆美元巨獸

SpaceX 由馬斯克於 2002 年創立，2026 年初把旗下 AI 公司 xAI 併入體內後，業務收斂為火箭發射、星鏈衛星通訊、AI 三大板塊；報告時點總股本約 130.76 億股、股價 185 美元對應市值約 2.42 兆美元。營收自 2023 年的 103.9 億美元成長至 2025 年的 186.7 億美元，但因研發暴增，2025 年由盈轉虧約 49.4 億美元。發射端以 2025 年全球約半數發射次數穩居龍頭，星鏈則是唯一穩定貢獻正向經營利潤的現金牛，AI 仍在燒錢摸索變現。某中資券商於 2026 年 6 月 25 日發布報告，首次覆蓋給予「增持」評等，採 PS 估值但未列明確目標價。本文僅為市場資訊整理，非投資建議。

公司沿革與股權結構：三大板塊如何分工

SpaceX 由馬斯克於 2002 年成立，2026 年初把旗下人工智慧公司 xAI 納入體內，業務因此收斂為火箭發射、星鏈衛星通訊、AI 三個板塊。報告的定位框架相當清晰：把發射視為整個生態的技術底座、星鏈定位為現金牛、AI 則被寄望成為未來的第二成長曲線。

規模方面，報告時點總股本約 130.76 億股，以股價 185 美元計算對應市值約 2.42 兆美元。治理結構上，馬斯克透過 A/B 雙重股權結構掌握約 85.1% 的投票權，決策集中度高，這在後續各板塊的資本配置節奏上是重要背景。

財務近況與券商展望：營收高速成長、盈利先蹲後跳

營收端維持高速成長：2023 至 2025 年收入依序為 103.9 億、140.2 億、186.7 億美元，2024、2025 年同比分別為 +34.9%、+33.2%；2025 年星鏈、發射、AI 三塊分別貢獻約 114 億、41 億、32 億美元，1Q26 單季營收 46.9 億美元、同比 +15.4%。

盈利呈現明顯轉折。2024 年歸母淨利約 7.91 億美元，2025 年因研發費用暴增轉為虧損約 49.4 億美元。該中資券商測算 2026 至 2028 年歸母淨利為 -54.8 億、-36.4 億、+20.1 億美元，預期 2028 年扭虧；同期營收預測 375.2 億、614.2 億、713.6 億美元，同比 +100.9%、+63.7%、+16.2%。

現金流值得留意：2025 年經營性現金流約 67.9 億美元（主要來自星鏈），但全年資本開支高達 207.4 億美元，自由現金流為 -139.5 億美元；至 1Q26 帳上現金及等價物約 158.5 億美元，且資本開支投向 AI 的比重在 1Q26 升至約 76%，顯示投資重心正快速往 AI 傾斜。

發射與星艦：可回收複用如何撐起成本護城河

發射端已是絕對龍頭。2025 年全年發射 167 次、占全球約 50.8%，入軌載荷約 2749 噸、占全球約 70.1%。回收複用紀錄也持續刷新：截至 2Q26 獵鷹 9 號累計完成 587 次助推器複用，單枚編號 B1067 最多飛行 35 次；主力 Block5 型號成功著陸 601 次、成功率約 99%，最快單基地周轉約 1 天 21 小時，全公司最快周轉僅 1 小時 5 分。

發射經濟學是核心競爭力。全新獵鷹 9 號硬體 BOM 約 4500 萬美元、單次發射成本約 5000 萬美元，其中一級加整流罩約 3500 萬可隨複用攤薄，二級加推進劑約 1500 萬為剛性成本；複用讓發射毛利率長期高於 50%、理論上限約 79.7%。下一代星艦主打全箭回收，整體 BOM 約 9000 萬美元，改用 304 不鏽鋼取代碳纖維把結構成本壓低約 45 倍，若二級也能複用，發射毛利率有望突破 93%、單公斤入軌成本目標降至 185 美元；2024 年 10 月起星艦已多次成功回收一級並完成二級濺落測試。

客戶結構上，對外發射收入 2023 至 2025 年為 35.6 億、38.0 億、40.9 億美元，1Q26 為 6.2 億美元、同比 -28.7%；第三方商業發射單次報價介於 0.74 億至 1.78 億美元。政府訂單則是高壁壘來源，包含為 NRO 偵察衛星的 18 億美元總包合約、HLS 登月著陸器 28.9 億美元初始加 11.5 億美元追加合約，以及龍飛船單次 1 至 3 億美元的往返任務。

星鏈與 AI：現金牛與燒錢曲線的一體兩面

星鏈是三塊業務中唯一持續貢獻正向經營利潤的板塊。2025 年星鏈收入 113.9 億美元、同比 +49.8%，占公司總收入約 61%；1Q26 收入 32.6 億美元、占比約 69.4%，2025 年經營利潤約 44.2 億美元。用戶端已進入 164 個國家/地區，活躍用戶由 2023 年約 230 萬增至 1Q26 約 1030 萬、2Q26 進一步達約 1200 萬，單顆衛星總成本測算約 139 萬美元、1Q26 星鏈毛利率約 49.3%。

升級路線是星鏈的成長引擎。下一代 V3 衛星質量約 1 至 2 噸、下行容量約 1024Gbps（約為 V2mini 十倍），星艦服役後單次部署量有望由約 25 顆 V2mini 升至約 60 顆 V3；手機直連已覆蓋六大洲約 1200 萬用戶，目標 2026 年底翻倍至 2500 萬、遠期 4 億，並透過收購 EchoStar 在美 50MHz S 波段頻譜擴大覆蓋。

AI 板塊則是另一面。xAI 於 2023 年創立、核心產品 Grok，併入前單獨估值約 2500 億美元，2026 年 2 月正式並入；2025 年 AI 營收 32 億美元（廣告 18.4 億、AI 解決方案與基礎設施 13.6 億），但經營虧損約 63.6 億美元。報告認為 Grok 相較 ChatGPT、Claude、Gemini 仍有體驗差距、尚未找到合適變現方式。算力出租與太空數據中心是其想像空間：2025 年 AI 資本開支 127.3 億美元、同比 +126%，公司已與 Anthropic、谷歌簽算力租用協議，並向 FCC 申請部署多達 100 萬顆衛星的軌道數據中心，測算部署 1GW 約需 220 億美元、低於地面約 350 億美元的資本開支，最早 2028 年開始部署。

估值方法與風險提醒

估值上，招股書指引潛在可觸達市場約 28 兆美元，其中 AI 應用約 26.5 兆占大頭。某中資券商於 2026 年 6 月 25 日發布報告，採用 PS 估值，對應 2026 至 2028 年 PS 為 64.5、39.4、33.9 倍，選取火箭實驗室、螢火蟲、甲骨文、CoreWeave、亞馬遜等作為可比公司，首次覆蓋給予「增持」評等；報告僅給出 PS 區間、未列明確目標價，價格參考點為截至 2026 年 6 月 21 日收盤的 185 美元。這些皆為該券商的第三方陳述，本站僅作整理、不構成任何買賣呼籲。

風險面同樣不可忽視。報告提示的風險包括：發射審批延遲、藍色起源等對手發展可回收火箭導致格局惡化、星艦及 V3 衛星研發進度不及預期、星鏈用戶拓展放緩、Grok 始終無法躋身第一梯隊，以及與特斯拉多項協同專案（Terafab 晶圓廠、Macrohard/Digital Optimus 桌面 AI 代理，特斯拉 2026 年 1 月已向 xAI 投資 20 億美元）依賴度偏高，加上第三方數據失真、測算偏差等不確定性。讀者宜將高成長預測與大額燒錢、負自由現金流並列看待。

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