研究文章 · 瑞幸咖啡（LKNCY）

瑞幸咖啡展望：配送費率回落，後半年進入利潤修復觀察期

高基期下仍維持獲利

第二季收入 158.86 億元人民幣、年增 28.5%，GAAP 營業利益約 21 億元、年增 22%，營業利益率 13.4%。

自營同店銷售年減 5.3%，毛利率年減 1.6 個百分點，但配送費率年減 3.3 個百分點至 10.2%，抵銷部分壓力。

後半年利潤修復假設

報告預期第三季外送費率可維持約 10%，相較去年高點有利年比改善；第四季同店與售價基期較正常，獲利比較可能更有利。

這項預期仍建立在補貼趨緩、毛利率改善與門店效率穩定等假設上，不能視為確定結果。

門店擴張與風險

第二季淨增 1,927 家自營店，月均交易客戶超過 1.1 億，產品與品牌活動支撐用戶成長。

某中系券商維持買入評等、目標價 47.9 美元。風險包括競爭、品牌力與原物料成本；上述為第三方觀點，不是本站投資建議。

基期改善之外的實質驗證

第二季收入與營業利益都成長，但營業利益增速略低於收入，且同店與毛利率下降。配送費率改善抵銷部分壓力，說明獲利韌性來自成本橋接，而不是所有營運指標同步轉強。

第三季配送費率維持在目前附近，是第三方研究的重要假設。若去年高補貼基期消退，年比自然改善；但真正的結構性進步仍要看每單配送成本、訂單密度和平台條件，而不是只看年增減。

第四季同店與售價基期較正常，可能讓比較更有利，這屬基期效果而非需求保證。若消費轉弱或競爭者加碼折扣，較低基期仍可能被當期壓力抵銷，因此要同時看絕對同店和客戶頻率。

單季淨增自營店提供收入增量，也帶來租金、人員與開店成本。新店要經過爬坡才能達到成熟效率；若開店速度快於商圈需求，總收入可維持成長，單店回報與現金流卻可能弱化。

月均交易客戶超過一億，顯示品牌觸及廣，但後續需要以留存、購買頻率與客單驗證。產品和品牌活動若只帶來短期嘗鮮，行銷支出回報可能有限；若形成持續回購，才有助同店修復。

券商調高目標價，反映其對下半年利潤修復的假設。風險包括競爭、品牌力與原料成本，三者都可能同時影響價格、銷量與毛利；因此較好的追蹤方式是以連續季度數據檢驗，而非把基期轉佳視為確定結果。