研究文章 · 瑞幸咖啡（LKNCY）

瑞幸咖啡第二季收入增 28.5%，配送費改善支撐門市效率

第二季公司事實

瑞幸咖啡第二季收入 158.9 億元人民幣、年增 28.5%，調整後淨利 17.53 億元、年增 22.8%，調整後淨利率 11%、年減 0.6 個百分點。

商品交易總額 184 億元、年增 29.8%；月均交易用戶 1.127 億、年增 22.9% 並創新高。直營門市同店銷售年減 5.3%，受前一年外送平台補貼形成的高基期影響。

門市擴張與效率

季內全球淨增 2,714 家門市，總數達 36,310 家、年增 38.6%；其中中國 36,087 家，海外 223 家，分布於馬來西亞、新加坡與美國。

直營門市層級營業利益 24.69 億元、年增 25.9%，利益率 21.3%、僅年減 0.2 個百分點，並較前季提高 7.7 個百分點。快速展店下仍維持門市效率，是本季重要訊號。

配送費、現金與券商觀點

配送費 16.2 億元、年減 3.1%，占收入比重由 13.5% 降至 10.2%；毛利率 61.4%、年減 1.3 個百分點，部分受低毛利原料批發占比提高影響。

該券商預估 2026 至 2028 年調整後淨利 52.05 億、67.52 億與 75.77 億元人民幣，維持強推評等與 47.67 美元目標價。這是第三方估值，不是公司承諾或本站建議。

風險與追蹤項目

主要風險包括同店銷售持續負成長、外送與咖啡價格戰、海外展店不如預期、原料與供應鏈成本，以及快速展店稀釋單店效率。

公司季末現金與一般等價物 77.2 億元，單季經營現金流 26 億元；回購計畫已執行約 65%。後續仍應追蹤同店、配送費率、海外虧盈與現金使用。

現金、擴張與股東回報的平衡

收入、交易總額與月均交易用戶同步成長，說明規模仍在擴大；同店銷售下降則表示增量主要由新店與新增客戶提供。這兩個方向可以同時成立，後續重點是新店成熟後能否改善同店，而不是只看總收入。

全球門店年增 38.6%，快於收入增速，從比例上提醒單店平均產出可能受到新店爬坡影響。這不等於展店失敗，因為新店初期通常尚未成熟；但若差距長期存在，可能代表區域分流或回收期拉長。

門店層級利益率較前季大幅改善，配送費率也下降，顯示履約效率是本季核心利多。毛利率仍受產品組合影響，表示配送節省與商品成本要一起判讀，不能以其中一項取代完整利潤表。

季末現金與單季經營現金流提供擴張、海外投入與回購的資金基礎。回購計畫已執行大部分，但回購價格與剩餘現金需求會影響實際價值；若開店或供應鏈投資增加，資金配置優先順序也可能改變。

海外門店分布於多個市場，規模仍小於國內。海外擴張需建立供應鏈、品牌和在地營運，初期成本不一定能由門店密度攤薄；應分開追蹤海外店數、收入與虧盈，避免國內規模掩蓋海外投入。

券商的獲利預估與目標價依賴同店回穩、配送效率延續及展店回報。若價格戰使補貼重新上升，或原料成本侵蝕毛利，即使門店和用戶增加，調整後淨利也可能低於模型，故評等不是保證。