研究文章 · 芝加哥商品交易所集團（CME）

芝商所 CME Group 2026 年第二季 10-Q：核心手續費年減 2.6%，量價齊跌，總營收只靠市場數據業務撐住 0.8% 成長

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 CME Group Inc.（芝加哥商品交易所集團），普通股在納斯達克掛牌、代碼 CME——一家交易所集團自己掛在另一家交易所，這是台灣讀者常誤以為它在自家平台掛牌的地方。SEC 的 CIK 為 0001156375，設立州為德拉瓦州，SIC 產業碼 6200（證券與商品經紀、交易商、交易所及服務）。財年以曆年為基準，報導幣別為美元，採用美國一般公認會計原則。本文引用的是 2026 年 6 月 30 日結束的第二季 10-Q，申報日為 2026 年 7 月 24 日。

合併損益表同時列出單季與六個月兩組欄位，兩組都是 2026 年在左、2025 年在右，本文已逐欄核對表頭。另外要先說明一個容易誤讀的科目：這份損益表的非營業項目裡有一筆金額比營收還大的「投資收益」，以及一筆金額同樣巨大的「其他非營業費用」。這兩筆的主體是結算保證金與保證基金現金再投資的孳息，以及把該孳息分配給結算會員的支出，兩者性質上互相抵銷，不能單獨拿其中一筆解讀公司的獲利能力。本文第七節會把這組數字拆給讀者看。

本季最值得講的一件事：交易與結算手續費是負成長的

第二季合併總營收 17.062 億美元、去年同期 16.920 億美元，年增只有約 0.8%。而占營收近八成的交易與結算手續費，實際上是負成長：13.525 億美元、去年同期 13.880 億美元，年減約 2.6%。撐住總營收的是另外兩塊：市場數據與資訊服務 2.381 億美元、去年同期 1.981 億美元，年增約 20.2%；其他收入 1.156 億美元、去年同期 1.059 億美元，年增約 9.2%。

對一家交易所來說，交易與結算手續費才是本業。這一項年減 2.6%，代表本季的核心業務並沒有成長，而是靠數據授權業務把總營收拉成微幅正成長。申報對市場數據成長的解釋是 largely due to higher usage of certain products, increased demand by new customer segments, and price increases for certain products——使用量提高、新客群需求增加，以及部分產品調價。申報同時揭露一個集中度事實：兩家最大的市場數據轉售商在 2026 年上半年約占市場數據與資訊服務營收的 25%。

交易所該看的兩個數字：口數與每口平均費率

交易所的手續費收入基本上等於「成交口數乘以每口平均費率」，申報把兩者都揭露了。第二季期貨與選擇權的總成交口數為 18.502 億口、去年同期 18.734 億口，年減約 1.2%；每口平均費率 0.678 美元、去年同期 0.690 美元，年減約 1.7%。兩者相乘後，來自期貨與選擇權的交易與結算手續費為 12.543 億美元、去年同期 12.928 億美元，年減約 3.0%。

申報甚至直接做了拆解：本季手續費的變動中，口數變化貢獻負 0.158 億美元，每口平均費率變化貢獻負 0.227 億美元，合計負 0.385 億美元。也就是說，量與價兩個因素同時往下，而價的影響還比量大。申報也提醒 the change in clearing and transaction fees attributable to changes in each is only an approximation，因為費率與口數之間本身有關聯（例如量能折扣）。申報並說明影響每口平均費率的因素包括費率結構與量能獎勵、產品組合、交易場所，以及會員與非會員客戶的成交占比。

六大商品線兩升四降，利率與能源是最大拖累

把日均成交量按商品線拆開（單位為千口）：利率 14,532 對去年同期 15,472、年減約 6%；能源 2,667 對 3,082、年減約 13%；外匯 989 對 1,096、年減約 10%；金屬 941 對 942、幾乎持平。往上的兩條線是：股價指數 8,634 對 7,661、年增約 13%；農產品 2,080 對 1,964、年增約 6%。合計日均量 29,843 對 30,217、年減約 1%。

申報對利率商品量能下滑的解釋是 due to a decrease in market volatility. We believe this was due to more certainty surrounding the Federal Reserve's future interest rate policy decisions；對股價指數量能上升的解釋則指向年初中東地緣衝突造成的股市不確定性，以及那斯達克 100 與羅素 2000 指數的市場變化。個別商品層面，那斯達克 100 迷你期貨與選擇權日均量 3,191 對 2,415、年增約 32%，比特幣期貨與選擇權 116 對 86、年增約 35%，以太幣則從 102 降到 89、年減約 12%。申報對加密貨幣量能上升的說法是 We believe the increased volatility resulted in a broader cryptocurrency market repricing——這是申報自己的判斷用語，且申報並未解釋加密貨幣行情本身的漲跌原因。

費用增加 6.5%，成長率是營收的八倍

第二季總費用 5.991 億美元、去年同期 5.627 億美元，增加 0.364 億美元、年增約 6.5%。同期總營收只年增約 0.8%，費用增速是營收的八倍以上。分項來看：科技費用 0.833 億美元對 0.709 億美元、年增約 17.5%；授權與其他費用協議 1.091 億美元對 0.962 億美元、年增約 13.4%；薪酬與福利 2.335 億美元對 2.216 億美元、年增約 5.4%；其他費用 0.599 億美元對 0.532 億美元、年增約 12.6%。往下的只有專業服務費 0.291 億美元對 0.374 億美元、年減約 22.2%。

申報把費用變動逐項量化了。增加最多的三項是：授權費增加 0.129 億美元，原因是 record volumes for certain equity products（部分股票類商品的成交量創新高）；科技支援服務增加 0.116 億美元，原因是 higher third party services to support the ongoing Google Cloud transformation project；租金費用增加 0.094 億美元，原因是 2025 年上半年曾認列租約縮減利益而墊高基期。往下的兩項是法律費用減少 0.062 億美元（因為 2025 年第二季有集體訴訟相關支出）與匯率波動影響減少 0.033 億美元。營業利益因此從 11.293 億美元降到 11.071 億美元、年減約 2.0%。

淨利仍然年增 1.6%，靠的不是本業

營業利益年減 2.0%，但稅前獲利 13.277 億美元、去年同期 13.303 億美元，幾乎打平（年減約 0.2%）；淨利 10.418 億美元、去年同期 10.251 億美元，反而年增約 1.6%。中間發生了兩件事。

第一是非營業損益淨額從 2.010 億美元增加到 2.206 億美元、年增約 9.8%，補回了營業利益的減少。第二是稅：所得稅費用 2.859 億美元、去年同期 3.052 億美元，年減約 6.3%，有效稅率從 22.9% 降到 21.5%。申報說明稅率下降的原因是 favorable settlements from state tax examinations（州稅查核的有利和解）；上半年的有效稅率則是 22.6% 對 23.1%。也就是說，本季淨利的正成長來自非營業項目與稅率，本業（營業利益）其實是退的。基本每股盈餘 2.89 美元、去年同期 2.81 美元；稀釋每股盈餘 2.88 美元、去年同期 2.81 美元；加權平均基本股數 3.60684 億股對 3.59658 億股，幾乎沒有變動。

那筆比營收還大的投資收益到底是什麼

損益表上第二季的投資收益高達 14.297 億美元，比整季總營收 17.062 億美元只少一點；同一段又有一筆其他非營業費用負 12.632 億美元。單看任何一邊都會嚴重誤判。申報把兩邊的主體都寫出來了：本季來自現金保證金與保證基金再投資的孳息為 13.888 億美元、去年同期 14.876 億美元；而把該孳息分配給結算會員的費用為 12.657 億美元、去年同期 13.745 億美元。

兩者相減後，這組收支對本季的淨貢獻約為 1.231 億美元、去年同期約 1.131 億美元。申報說明孳息下降的原因是 lower average rate of return despite higher overall reinvestment balances（平均報酬率下降，儘管再投資餘額提高），分配費用下降則因為聯邦資金利率較低。這是交易所財報最容易被誤讀的一組科目：投資收益的絕對金額主要反映客戶存放的保證金規模與市場利率，並不是公司自有資金的投資績效。另外，非營業項目中還有一筆未合併子公司的權益法投資損益 0.977 億美元、去年同期 0.990 億美元；申報說明上半年的增加來自標普道瓊指數合資事業獲利提高，而第二季之所以較低，是因為 2025 年第四季出售了另一項合資事業。

用上半年減第二季推出第一季：成長是急煞車，不是緩降

上半年合併總營收 35.863 億美元、去年同期 33.343 億美元，年增約 7.6%；上半年淨利 21.961 億美元、去年同期 19.813 億美元，年增約 10.8%。單看半年數字，這是一份成長的財報。但把第二季減掉之後，畫面完全不同。

推算出來的第一季：總營收 18.801 億美元、去年同期 16.423 億美元，年增約 14.5%；交易與結算手續費 15.426 億美元、去年同期 13.373 億美元，年增約 15.4%；淨利 11.543 億美元、去年同期 9.562 億美元，年增約 20.7%。對照第二季的總營收年增 0.8%、手續費年減 2.6%、淨利年增 1.6%，可以看出成長不是逐步放緩，而是在兩個季度之間急速收斂。成交口數也是同一個方向：上半年總口數 40.603 億口對 36.893 億口、年增約 10.1%，其中第一季推算為 22.101 億口對 18.159 億口、年增約 21.7%，第二季則是年減約 1.2%。申報自己的說法是 in the second quarter of 2026, overall market volatility subsided relative to periods of very high volatility earlier in the year as market uncertainty tapered。

每口平均費率：第一季壓力其實比第二季大

申報揭露第二季每口平均費率 0.678 美元、去年同期 0.690 美元，上半年則是 0.664 美元、去年同期 0.688 美元。用上半年與第二季的手續費與口數相減，可以推算第一季的每口平均費率約為 0.653 美元、去年同期約 0.686 美元，年減約 4.8%。

把三個數字並排：第一季費率年減約 4.8%、第二季年減約 1.7%。也就是在口數大增的第一季，每口平均費率反而被壓得更低；第二季口數轉為小幅衰退後，費率的年減幅度反而收斂。申報說明每口平均費率受費率結構與量能獎勵、產品組合、交易場所以及會員與非會員占比影響，並未針對單一季度的費率變動逐項歸因，因此本文只呈現這個算術關係，不對背後成因做推測。這個推算完全來自損益表與管理階層討論與分析所揭露的兩組欄位。

台灣讀者的觀察角度

先講邊界：本文引用的這份 10-Q 全文，以 taiwan 為關鍵字搜尋的命中次數是零。申報不揭露任何與台灣有關的成交量、客戶或收入數字，也未提及台灣的期貨市場或參與者。因此本文不會推測台灣投資人在其平台的交易占比，也不會把它與台灣期貨市場做任何連結。

台灣讀者能帶走的是一套交易所財報的讀法。第一，看交易所不能只看營收成長，要看成交口數與每口平均費率兩個變數，本季這兩個變數同時往下，總營收卻因為市場數據業務而勉強持平。第二，交易所損益表上的巨額投資收益多半是客戶保證金再投資的孳息，且有一筆金額相近的分配費用在下方抵銷，只看單邊會嚴重高估。第三，成交量與市場波動度高度相關，而波動度本身是總體市場條件——申報描述了本季波動度下降的現象，但並未預測下一季的波動度或成交量。這三點在讀任何交易所或結算機構的財報時都適用。

估值邊界與研究結論

先講不做什麼。本文不提供目標價、不給投資評等、不做買賣建議，也不推算任何本益比或其他倍數。交易所的獲利同時受成交量、費率結構、市場利率與保證金餘額影響，用單一倍數評價容易失真。所有數字均取自 SEC 上這份 10-Q，讀者可以逐項回原文核對；文中的第一季數字是用上半年欄位減去單季欄位推算而得，已在文中標明。

把整篇收攏成一段：芝商所 2026 年第二季合併總營收 17.062 億美元、去年同期 16.920 億美元，年增約 0.8%，但核心的交易與結算手續費 13.525 億美元、去年同期 13.880 億美元，年減約 2.6%；成交口數年減約 1.2%、每口平均費率從 0.690 美元降到 0.678 美元，量價同時往下。市場數據與資訊服務年增約 20.2% 是唯一的成長引擎。費用年增約 6.5%，營業利益因此從 11.293 億美元降到 11.071 億美元、年減約 2.0%；淨利 10.418 億美元、年增約 1.6%，靠的是非營業損益淨額增加與有效稅率從 22.9% 降到 21.5%。推算後的第一季總營收年增約 14.5%，與第二季的 0.8% 形成劇烈落差。本文由人工智慧輔助整理自公開申報，未經逐篇人工覆核，數字請以 SEC 原文為準。

← 回 芝加哥商品交易所集團（CME）個股資料