研究文章 · 弗格森企業（FERG）

弗格森第二季營業利益年增 6.1%，但其中四成五來自重組費用歸零：一份剛換完財年、又簽下 16 億美元併購的季報

研究對象、證券與會計邊界

本文的研究對象是 Ferguson Enterprises Inc.，美國證券交易委員會中央索引碼 CIK 2011641，依申報封面於德拉瓦州設立，僱主識別碼 38-4304133，主要辦公室位於維吉尼亞州新港紐斯。普通股面額每股 0.0001 美元，在紐約證券交易所掛牌，交易代號 FERG，委員會檔案編號 001-42200，標準產業分類碼 5070，歸類為五金水電暖氣設備與用品批發。申報描述公司為北美住宅與非住宅營建市場的水與空氣解決方案加值型經銷商，產品範圍涵蓋水管、暖通空調、家電、照明、管閥配件與水及廢水處理方案。截至 2026 年 8 月 3 日，在外流通普通股為 193,452,717 股。

申報人數量的查核用了三條並行方法：封面只出現一個註冊人名稱、一個委員會檔案編號 001-42200 與一個僱主識別碼；掃描申報內嵌資料標頭只出現 0002011641 這一個中央索引碼；全文也沒有子公司名下重複的整套財務報表。三條都指向單一申報人。報導幣別方面，本文也做了確認：申報各表表頭標示為百萬單位並以美元符號列示每股金額，全份申報沒有出現英鎊、加幣或任何其他記帳幣別的宣告，加拿大分部的數字是換算為美元後列示的（申報在加拿大分部的年初至今變動說明中把匯率影響單獨列為 1.9%）。因此本文所有金額一律為美元。

財年制：這家公司剛把會計年度結束日換掉

這是讀這份申報最容易出錯的地方，必須先講清楚。申報在名詞定義章節寫明，公司將會計年度結束日由 7 月 31 日改為 12 月 31 日，並就 2025 年 8 月 1 日至 2025 年 12 月 31 日這五個月的過渡期間，另行以 Form 10-KT 過渡報告申報了經查核的財務報表，該過渡報告於 2026 年 2 月 27 日送件。申報同時定義：除非另有說明，提到年度即指該年 12 月 31 日結束的曆年，例如「2025 年第二季」指的是 2025 年 6 月 30 日結束的三個月。

換句話說，這份 10-Q 的本期是 2026 曆年的第二季，比較期是 2025 曆年的第二季——而 2025 年 6 月 30 日結束的那一季，在舊制底下其實是 2025 會計年度（7 月 31 日結束）的第四季。憑印象把它當成「2026 財年第三季」或用舊財年編號去對照，都會對錯期間。財年變更留下的痕跡不只在標題：申報揭露上半年營業活動現金流量下降的原因之一，就是所得稅支付與現金激勵發放的時點因為轉換為曆年制而改變；股權獎酬的附註也寫明，因為財年結束日變更，部分先前授予的權益獎酬現在的既得時點落在內線交易政策限制交易的期間，這個時點錯位預期會持續到舊財年制下授予的獎酬全部到期為止。

損益表欄序與本期確認

這份合併損益表的表頭是「Three months ended June 30」在左、「Six months ended June 30」在右，兩組之內都是 2026 年在前、2025 年在後。也就是說第一欄是本季、第三欄才是上半年累計，本期在左。這一點必須每份申報自己讀表頭確認，因為本研究批次同一天處理的另一份申報，欄序正好是累計在左、單季在右。單位方面，損益表與資產負債表都標示為百萬美元，每股金額另以美元標示。

確認欄序後可以用累計欄減單季欄推回第一季。淨銷售額方面，2026 年第一季為 74.72 億美元（162.23 億減 87.51 億），2025 年第一季為 72.13 億美元（155.76 億減 83.63 億），年增 3.6%；本季年增 4.6%，成長率是往上走的。淨利方面，2026 年第一季為 4.14 億美元、2025 年第一季為 3.45 億美元，年增 20.0%；本季年增 5.0%，成長幅度反而收斂。這兩條線的方向不同，是因為第一季的比較基期裡有較大的重組費用，下一節會拆給讀者看。

營收：4.6% 的成長來自哪裡

本季淨銷售額 8,751 百萬美元，約 87.51 億美元，去年同季 8,363 百萬美元，約 83.63 億美元，年增 4.6%。申報對成長來源給了明確拆解：主要由低個位數的價格通膨、較高的銷量，以及併購帶來的增額銷售 1.0% 所帶動，而成長主要來自美國分部的非住宅市場，其次才是住宅市場。上半年累計淨銷售額 162.23 億美元對 155.76 億美元，年增 4.2%，申報對累計期間的說明略有不同：主要由低至中個位數的價格通膨與併購增額銷售 0.9% 帶動，部分被較低的銷量所抵銷。單季有銷量成長、累計卻是銷量下滑，這個差別值得讀者注意。

分部只有兩個。美國分部本季淨銷售額 8,343 百萬美元對 7,947 百萬美元，年增 5.0%；申報寫明非住宅市場約佔美國分部營收的一半，本季年增約 8%，成長來自商用與機械、工業與水務，包含大型資本專案活動；住宅市場年增約 2%，來自暖通空調的成長。加拿大分部本季淨銷售額 408 百萬美元對 416 百萬美元，年減 1.9%；申報說明主要由非核心事業處分造成的 3.6% 影響以及較低的銷量所致，部分被低個位數的價格通膨抵銷。兩個分部的方向相反，而加拿大分部只佔本季總營收的 4.7%，所以整體仍由美國分部決定。

營業利益成長 6.1% 的組成：把 5,100 萬美元逐項拆開

本季營業利益 893 百萬美元對 842 百萬美元，增加 51 百萬美元、成長 6.1%。這 51 百萬美元由四個科目的變動組成，全部可以從損益表直接抄出來對上：毛利增加 99 百萬美元（2,712 對 2,613，成長 3.8%）；銷售、一般及行政費用增加 68 百萬美元（1,718 對 1,650，成長 4.1%），是減項；重組費用減少 23 百萬美元（本季 2 百萬美元對去年同季 25 百萬美元），是加項；折舊與攤銷增加 3 百萬美元（99 對 96），是減項。99 減 68 加 23 減 3 剛好等於 51。

這個拆解的意義是：本季營業利益增加額當中，有 23 百萬美元、約 45% 來自重組費用幾乎歸零，而不是來自本業。申報自己也用非一般公認會計原則指標把這件事講明白了：調整後營業利益本季 932 百萬美元對 906 百萬美元，只成長 2.9%，而不是一般公認會計原則的 6.1%。調節表顯示差異的來源是三項：公司重組費用 2 對 4、業務重組費用 0 對 21、收購無形資產攤銷 37 對 39。其中業務重組費用去年同季 21 百萬美元、本季為零，正是那 23 百萬美元差額的主要部分。申報對這兩類重組的性質也分別說明：公司重組費用主要與母公司在美國設立註冊地之後的過渡活動增額成本有關；業務重組費用則是 2025 年為精簡營運所採取的針對性行動。要提醒的是，調整後營業利益是非一般公認會計原則指標，申報明確說明不應單獨使用或作為一般公認會計原則結果的替代品，本文引用它只是為了呈現申報自己的拆解。

毛利率與費用率：一個下降、一個也下降

本季毛利率為 31.0%，去年同季 31.2%，下降 0.2 個百分點。申報對這 0.2 個百分點給了原因：主要反映去年供應商漲價的時點與幅度。也就是說，這個下降是比較基期的性質造成的，而不是本期發生了新的成本事件。上半年累計的毛利率則是申報明講「年對年持平」，累計毛利 5,030 百萬美元對 4,829 百萬美元、增加 201 百萬美元、成長 4.2%，與累計營收成長 4.2% 同步。

費用率的方向對公司有利。本季銷售、一般及行政費用佔營收比重為 19.6%，去年同季 19.7%，下降 0.1 個百分點；申報說明主要反映去年若干激勵提列的時點與幅度。上半年累計則是 20.5% 對 20.6%，同樣下降 0.1 個百分點，申報說明影響因素與單季大致相同。把毛利率下降 0.2 個百分點與費用率下降 0.1 個百分點放在一起，再加上重組費用的減少，就能理解為什麼營業利益率只從 10.07% 微升到 10.21%——本季的營業利益率改善幅度只有 0.14 個百分點。

稅率上升，但每股盈餘仍跑贏淨利

本季所得稅費用 180 百萬美元對 156 百萬美元，增加 24 百萬美元、成長 15.4%。有效稅率由去年同季的 19.7% 升至本季的 21.3%，上升 1.6 個百分點；上半年累計則由 22.2% 升至 23.2%。申報對這兩個期間的說明相同：較高的有效稅率主要由與前期稅務部位有關的調整所帶動，而稅費金額的增加則主要因為稅前淨利提高。稅前淨利本季 846 百萬美元對 790 百萬美元，成長 7.1%；扣稅後淨利 666 百萬美元對 634 百萬美元，成長 5.0%。稅率上升 1.6 個百分點，讓稅後成長率比稅前少了 2.1 個百分點。

但每股盈餘的成長比淨利更快。本季基本每股盈餘 3.44 美元對 3.21 美元，稀釋每股盈餘 3.43 美元對 3.21 美元、成長 6.9%，高於淨利的 5.0%。差額來自股數：稀釋加權平均股數 194.0 百萬股對 197.5 百萬股，減少 1.8%；基本加權平均股數 193.7 百萬股對 197.4 百萬股，減少 1.9%。申報在財務摘要裡也直接把原因寫成「較高的淨利以及庫藏股買回的影響」。本季還有一個罕見的反轉值得指出：調整後稀釋每股盈餘為 3.39 美元，低於一般公認會計原則的 3.43 美元；去年同季則是 3.22 對 3.21，兩者接近。造成本季反轉的是調節表裡的個別稅務調整項目負 0.19 美元與非一般公認會計原則調整的稅務影響負 0.05 美元，兩者合計把調整後數字壓到低於帳面數字。

上半年併購：七件案子，貢獻營收也貢獻虧損

申報揭露公司在 2026 年上半年收購了七家企業，業務大致都是水管、暖通空調、廢水或基礎設施相關產品與解決方案的經銷，收購目的是支持成長，且都符合企業合併的定義並依企業合併準則處理。初步收購價格分攤表顯示：對價合計 638 百萬美元，其中現金 621 百萬美元、遞延及其他對價 17 百萬美元；取得的可辨認淨資產合計 387 百萬美元，其中客戶關係 288 百萬美元、商譽 251 百萬美元、商標與品牌 21 百萬美元、存貨 55 百萬美元、應收款 57 百萬美元。申報寫明本期取得的商譽全部歸屬於美國分部。收購產生的現金淨流出為 590 百萬美元。

這一節有一個容易被成長率蓋掉的事實，申報自己寫得很清楚：2026 年年初至今期間收購的這些企業，為公司貢獻了 58 百萬美元的淨銷售額，但同時為稅前淨利貢獻了 15 百萬美元的虧損，其中包含 19 百萬美元的交易與整合成本，以及自各自收購日至 2026 年 6 月 30 日期間相關收購無形資產的攤銷。收購成本於發生時列為費用並計入銷售、一般及行政費用。換句話說，併購在本期是拉高營收、同時拉低稅前獲利的。這些痕跡也留在資產負債表上：商譽由 2025 年 12 月 31 日的 2,470 百萬美元增至 2,713 百萬美元，其他無形資產淨額由 685 百萬美元增至 950 百萬美元。

現金流量與資產負債表：營運現金流少了三成六

上半年營業活動提供的淨現金為 716 百萬美元，去年同期 1,123 百萬美元，減少 407 百萬美元、下降 36.2%。這是本份申報最需要向讀者解釋的一個數字，而申報給了完整的原因：主要由於對營運資金投入的增加，以及所得稅支付與現金激勵發放的時點因為轉換為曆年制而改變，部分被淨利（就非現金項目調整後）的提高所抵銷；營運資金的增加則主要來自銷售增加與收款時點造成的應收款上升，以及為因應客戶需求而提高的存貨採購，部分被供應商付款時點的差異抵銷。資產負債表上看得到同樣的故事：應收帳款由 3,312 百萬美元增至 4,255 百萬美元，存貨由 4,588 百萬美元增至 5,101 百萬美元，應付帳款由 3,117 百萬美元增至 4,060 百萬美元。

投資活動使用淨現金 800 百萬美元，去年同期 352 百萬美元；其中資本支出 234 百萬美元對 141 百萬美元，用於新市場配銷中心、分店網路與新技術等策略專案，併購投入 583 百萬美元對 226 百萬美元。融資活動使用淨現金 17 百萬美元，去年同期 1,125 百萬美元；上半年支付股利 347 百萬美元對 330 百萬美元，庫藏股買回 438 百萬美元對 428 百萬美元，而債務交易淨流入 775 百萬美元（應收帳款證券化額度淨借款 525 百萬美元、循環信用額度淨借款 250 百萬美元），去年同期則是淨償還 225 百萬美元。每股宣告現金股利本季 0.89 美元對 0.83 美元，上半年 1.78 美元對 1.66 美元，皆成長 7.2%。負債方面，申報「總債務」（Total debt，指有息負債，不是資產負債表上的負債總額）餘額由 2025 年 12 月 31 日的 4,126 百萬美元增至 2026 年 6 月 30 日的 4,904 百萬美元；同一份申報的資產負債表上，負債總額（Total liabilities）則是由 11,295 百萬美元增至 13,102 百萬美元，兩者不可混用，成長 18.9%；現金及約當現金由 557 百萬美元降至 437 百萬美元，另有 16 億美元的未動用額度可用。申報明確表示截至 2026 年 6 月 30 日已遵循所有生效中的債務條款。

期後事項：再簽一樁約 16 億美元的併購

申報的期後事項附註只有一件事，但份量不小：2026 年 7 月 13 日，公司宣布已簽署最終協議，將以約 16 億美元收購 FWI Holdings, Inc.。申報寫明公司已就該收購取得承諾融資，預期以可動用現金與該等融資安排下的借款組合支應，交易預期在 2026 年第三季完成，但仍須滿足慣例的交割條件。這件事發生在期間結束日之後、申報日 2026 年 8 月 10 日之前，因此本季的財務報表並不包含它的任何影響。

把這一件與上半年已完成的七件併購合起來看，會發現一個節奏上的訊息：公司上半年已投入 583 百萬美元現金於併購，總負債同期增加 778 百萬美元，而在期末後又簽下一件約 16 億美元、需要承諾融資的案子。申報並未提供該收購標的的財務數字、也未說明交易完成後的預估影響，因此本文不對交割後的財務結構做任何推估。申報本身也明講交易須滿足慣例交割條件，並未保證完成。

申報說了什麼、沒說什麼

申報說了的部分，本文已在前面各節逐條引用，包括營收成長的組成、毛利率變動的原因、費用率變動的原因、有效稅率上升的原因、營運現金流下降的原因，以及兩個分部各自的驅動因素。這些都是管理階層討論與分析章節提供的，不是本文的推論。申報也提供了非一般公認會計原則指標的完整調節表，讓讀者可以自己核對調整後數字與帳面數字之間的每一個橋接項目。

申報沒說的部分同樣要誠實交代。這份 10-Q 沒有揭露任何關係人交易；法律程序方面只寫明公司不時涉入正常營業過程中的各類法律程序，涉及所供應的產品、契約與商業爭議、車隊事故與員工爭議，並未揭露任何個別的重大訴訟、調查、罰款或和解；沒有揭露前期數字的追溯重編，本文對相關關鍵字檢索後確認命中的都是公司章程與細則修訂等與財務報表無關的文件；內部控制方面，申報聲明本季財務報導內部控制沒有重大影響或可能重大影響的變動，也沒有揭露任何重大缺失。減損與裁員方面，本季重組費用只有 2 百萬美元且申報說明性質為母公司註冊地遷至美國後的過渡活動成本，並未揭露減損或裁員金額。資產負債表上有 39 百萬美元的待出售資產與 12 百萬美元的待出售負債，申報未在附註中另行說明其內容，本文因此不替它補上任何解釋。

台灣讀者的觀察角度

必須先做一項誠實陳述：本文對這份 10-Q 的原文做過關鍵字檢索，全份申報沒有出現任何一次台灣字樣，也沒有揭露任何與台灣市場、台灣供應商或台灣客戶有關的數字。申報揭露的分部只有美國與加拿大兩個，公司自述服務的是北美住宅與非住宅營建市場。因此本文不會替這家公司補上任何與台灣有關的敘述，包括產品來源、供應鏈歸屬或客戶結構的推測。

對台灣讀者有用的是這份申報示範的三個閱讀方法，三者都與地域無關。第一，公司變更會計年度結束日之後，舊財年編號會失效，必須依申報自己給的定義換算期間，這份申報就明講「2025 年第二季」指的是 2025 年 6 月 30 日結束的三個月。第二，一般公認會計原則的成長率與公司自算的調整後成長率可能差很多，本季就是 6.1% 對 2.9%，而差異全部可以從調節表逐項核對出來，讀者不必接受任何一方，但應該知道兩者為何不同。第三，併購在報表上同時是營收的加項與獲利的減項，這份申報明白寫出上半年收購的企業貢獻營收 58 百萬美元、同時貢獻稅前虧損 15 百萬美元。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價，不給投資評等，也不做任何買賣建議，並且不以調整後營業利益、調整後淨利、調整後每股盈餘或任何非一般公認會計原則指標推算倍數或估值。申報自己就寫明這些指標未經一般公認會計原則定義、未經標準化、可能無法與其他公司同名指標比較，不應單獨使用或作為一般公認會計原則結果的替代品。本文為人工智慧輔助整理，未經逐篇人工覆核，所有數字取自該公司 2026 年 8 月 10 日申報、期間結束日 2026 年 6 月 30 日的 Form 10-Q 原文，若有出入一律以申報原文為準。

把本篇的數字收攏成一段話：2026 曆年第二季，這家剛把會計年度結束日由 7 月 31 日改為 12 月 31 日的經銷商，淨銷售額從 83.63 億美元成長到 87.51 億美元（增加 4.6%），營業利益從 8.42 億美元成長到 8.93 億美元（增加 6.1%），但這 5,100 萬美元的增加額裡有 2,300 萬美元只是重組費用從 2,100 萬美元變成零，申報自算的調整後營業利益因此只成長 2.9%；毛利率由 31.2% 降到 31.0%，有效稅率由 19.7% 升到 21.3%，淨利成長 5.0% 而稀釋每股盈餘成長 6.9%，差額來自股數減少 1.8%。同一期間，公司完成七件併購（對價 6.38 億美元、貢獻營收 5,800 萬美元與稅前虧損 1,500 萬美元），上半年營運現金流因財年轉換等因素由 11.23 億美元降到 7.16 億美元，總負債增加 18.9%，並在期末後再簽下約 16 億美元的併購協議。讀這家公司的季報，關鍵在於分得清成長率裡有多少是本業、有多少是基期上的費用消失。

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