研究文章 · 布魯克菲爾德資產管理（BAM）

布魯克菲爾德資產管理（BAM）第二季：稅前獲利翻倍，但 5.53 億美元全是未實現分潤

研究對象、證券與會計邊界（含報導幣別）

本文研究的法人是 Brookfield Asset Management Ltd.（布魯克菲爾德資產管理），在紐約證券交易所掛牌、代碼 BAM，SEC 的 CIK 為 0001937926，SIC 產業碼 6282（投資顧問）。申報載明公司於 2022 年 7 月 4 日設立，註冊辦公室位於加拿大卑詩省溫哥華，總部設於紐約。財年結束日為 12 月 31 日，與曆年一致，本季即 2026 會計年度第二季。

報導幣別要先講清楚：這是一家在加拿大設立的公司，但申報第一頁就寫明本報告中的財務資訊以美元表達，所有的錢字號指的都是美元，加幣則以另一個符號標示；財務報表附註也重申合併財務報表依美國一般公認會計原則編製並以美元表達。因此本文引用的所有金額都是美元，不是加幣。另外，申報載明公司的法定聯邦所得稅率為 15%——這是加拿大的稅率，與美國公司不同。

第二個要先講的讀表陷阱

合併損益表的基本管理費與顧問費本季 9.19 億美元；但管理階層討論與分析中的非會計原則費用收入表，基本管理費是 13.57 億美元、費用收入合計 14.94 億美元。差距的來源申報有註明：非會計原則表中的基本管理費與直接成本是以百分之百基礎呈現，並包含公司對 Oaktree 的投資部分；而費用相關獲利則按約 74% 的持股比例計入 Oaktree。兩套數字都是對的，但不能混用。

附帶權益分潤也有同樣的問題。申報說明新基金產生的附帶權益分潤中，66.7% 歸屬 BAM、33.3% 歸屬 BN；合併損益表以百分之百基礎列示，歸屬 BN 的部分再從非控制權益扣回。所以本季損益表上的未實現附帶權益分潤 5.53 億美元，實際歸屬 BAM 的只有 3.87 億美元（去年同期 0.94 億美元）。以下段落引用數字時都會標明口徑。

總營收 60.8% 的成長來自哪裡

第二季總營收 17.53 億美元、去年同期 10.90 億美元，增加 6.63 億美元。逐項看：基本管理費與顧問費 9.19 億對 8.15 億美元（增加 1.04 億）；獎勵費 1.28 億對 1.16 億美元（增加 0.12 億）；投資收益（即附帶權益分潤）5.53 億對負 0.63 億美元（增加 6.16 億）；利息與股利收入 0.27 億對 0.34 億美元；合併基金的利息與股利收入 0.09 億對 0.08 億美元；其他收入 1.17 億對 1.80 億美元（減少 0.63 億）。

換句話說，6.63 億美元的營收增幅中，有 6.16 億來自附帶權益分潤這一項，佔 92.9%。而這 5.53 億美元裡，已實現的部分本季與去年同期都是零——全數是未實現。申報對這個科目的性質寫得很清楚：公司在每個報導期末，按各基金合約計算若當日按公允價值實現時應歸屬公司的應計附帶權益餘額，不論該金額是否已實現；當基礎投資的公允價值在期間之間變動，就必須向上或向下調整。

未實現分潤增加的具名來源

申報把這 6.16 億美元的增幅逐項拆給讀者：全球轉型旗艦基金第一與第二期的基金評價變動貢獻 2.61 億美元、各私募股權基金策略 1.21 億美元、基礎建設旗艦基金第五期 0.21 億美元、若干不動產其他長期基金 0.39 億美元，另有 1.77 億美元來自去年同期在早期不動產旗艦基金認列的未實現附帶權益損失（今年沒有再發生）；被私募股權旗艦基金第六期未實現分潤減少 0.08 億美元部分抵銷。

按策略別的新基金附帶權益表也印證同樣結構：本季附帶權益分潤 5.80 億美元（基礎建設 0.72 億、能源 3.30 億、私募股權 1.34 億、不動產 0.44 億、信用零），相關的附帶權益薪酬 0.55 億美元，淨額 5.25 億美元；去年同期分別是 1.41 億、0.07 億與 1.34 億美元。能源策略是本季最大的來源。這些都是隨基金評價浮動的數字，申報自己也在營收說明中寫道：附帶權益分潤與相關薪酬由基礎投資的表現以及整體市況所驅動，公允價值在市場循環中的影響可能造成淨附帶權益出現重大增加或減少。

收現金的那條線：溫和但穩定

基本管理費與顧問費 9.19 億美元、去年同期 8.15 億美元，年增約 12.8%。申報逐項歸因：上市關聯企業因股價上漲貢獻 0.34 億美元；來自 BWS 的保險資金淨流入貢獻 0.35 億美元；基礎建設與能源永續策略的資金流入貢獻 0.27 億美元；其餘來自各長期私募基金與互補策略的募資與資金部署；上述被早期不動產與基礎建設旗艦基金因實現處分而減少的 0.19 億美元費用抵銷。

獎勵費 1.28 億美元、去年同期 1.16 億美元，年增約 10.3%。申報的說明也很具體：來自兩檔上市關聯企業的季度分配較去年同期分別提高 5% 與 6%。上半年基本管理費與顧問費 17.79 億美元、去年同期 16.52 億美元，年增約 7.7%——低於第二季的 12.8%，申報說明上半年另有 0.81 億美元的追補費用減少（來自不動產旗艦基金第五期與全球轉型旗艦基金第二期）與 0.38 億美元的實現處分影響。

其他收入與薪酬同時下降：自家股價的雙面影響

其他收入 1.17 億美元、去年同期 1.80 億美元，年減約 35.0%。申報說明其他收入主要由向 BN 收回的股份型與績效型薪酬、基金費用轉收與若干基金的獎勵管理費組成；本季減少 0.63 億美元，主因是股份型與績效型薪酬的收回金額少了 0.43 億美元，而原因是期間內公司 A 類股的交易價格較低。

同一件事也出現在費用端：薪酬與福利 4.05 億美元、去年同期 4.04 億美元，幾乎持平。申報說明期間內因業務持續成長使薪酬成本增加 0.30 億美元，被股份型與績效型獎酬因公司 A 類股交易價格較低而減少的 0.29 億美元抵銷。也就是說，自家股價下跌同時壓低了這家公司的一項收入與一項費用，兩邊大致相抵。這是一般公司不會有的科目行為，讀報表時要辨認出來。

費用端的其他變化

總費用 6.59 億美元、去年同期 5.57 億美元，年增約 18.3%。其他營運費用 1.18 億對 0.82 億美元，申報說明主因是業務成長帶動營運成本上升；一般行政及其他 0.25 億對 0.18 億美元；附帶權益分潤薪酬合計 0.51 億對 0.16 億美元，申報說明主因是若干私募股權與能源基金的相對評價較去年同期為高，並註明成熟基金的附帶權益薪酬費用可全額向 BN 收回，本季新基金的附帶權益薪酬費用為 0.55 億美元。

利息費用 0.53 億對 0.31 億美元，申報說明主因是公司相對於去年同期因發債而增加的借款。此外合併基金的利息費用 0.07 億美元，申報說明主因是本期首次因持股比例足以合併而納入的一檔基金的借款。權益法投資收益 1.99 億對 1.81 億美元，申報說明增加來自兩家夥伴管理機構共 0.24 億美元、以及期間內完成收購的美國組合式住宅事業 0.23 億美元，被 Oaktree 因期間內附帶權益薪酬成本上升而減少的 0.39 億美元抵銷。

非控制權益吃掉了一大塊

合併淨利 11.72 億美元、去年同期 5.84 億美元，年增約 100.7%；但歸屬普通股股東的淨利只有 9.04 億美元、去年同期 6.20 億美元，年增約 45.8%。差額來自四類權益歸屬：特別股可贖回非控制權益負 0.16 億美元（去年同期為正 0.99 億美元）、合併基金可贖回非控制權益負 0.30 億美元、合併個體非控制權益負 2.01 億美元（去年同期負 0.54 億美元）、合併基金非控制權益負 0.21 億美元。

申報說明合併個體非控制權益這 2.01 億美元主要就是新基金附帶權益分潤中歸屬 BN 的 33.3%。這解釋了一個容易看錯的現象：去年第二季的合併淨利是 5.84 億美元，但歸屬普通股股東卻是 6.20 億美元——比合併淨利還高，因為當時特別股可贖回非控制權益吸收了 0.99 億美元的虧損。讀這家公司的損益表，一定要看到最後一行。

申報自己的三個非會計原則指標

申報揭露三項非一般公認會計原則指標。費用收入本季 14.94 億美元、去年同期 12.85 億美元，年增 16%；扣除直接成本 6.64 億美元（去年同期 5.90 億美元，年增 13%，申報說明來自人力成長與通膨性增加以支撐業務成長）與不歸屬 BAM 的費用相關獲利 0.22 億美元後，費用相關獲利 8.08 億美元、去年同期 6.76 億美元，年增 20%。

可分配盈餘本季 7.07 億美元、去年同期 6.13 億美元，年增 15%；申報說明增加主要由費用相關獲利上升驅動，被公司借款的利息費用上升與費用相關獲利的現金稅負增加部分抵銷。上半年：費用收入 29.20 億美元（年增 13%）、費用相關獲利 15.80 億美元（年增 15%）、可分配盈餘 14.09 億美元（年增 11%）。這三項都是申報自定義的非一般公認會計原則指標，申報並提醒它們不是標準化指標、可能與其他發行人不可比。本文引用只作對照，不用於推算任何倍數或估值。

收費資本：規模在快速擴張

收費資本（申報定義的補充性財務指標）截至 2026 年 6 月 30 日為 6,721.59 億美元，3 月 31 日為 6,137.87 億美元，一季增加 583.72 億美元、約 10%；2025 年底為 6,027.14 億美元，半年增加 694.45 億美元、約 12%。按策略拆：信用 3,258.77 億、基礎建設 1,142.41 億、不動產 1,041.90 億、能源 743.09 億、私募股權 535.42 億美元。信用一項就佔約 48.5%。

第二季的變動明細：流入 681.15 億美元（其中信用 527.15 億，申報說明主要由 BWS 的保險資金流入，以及流動性策略、長期私募基金與夥伴管理機構的募資與資金部署帶動）、流出 68.67 億、分配 63.48 億、市場評價增加 52 億、其他減少 17.28 億美元。以管理資產規模看，申報按平台揭露：信用 4,160 億、不動產 2,800 億、基礎建設 2,620 億、私募股權 1,660 億、能源 1,440 億美元。

從累計欄回推第一季

用上半年減第二季推算：2026 年第一季總營收約 13.38 億美元、歸屬普通股股東淨利約 6.17 億美元；2025 年第一季總營收約 10.81 億美元、歸屬普通股股東淨利約 5.81 億美元。第一季歸屬普通股股東淨利年增約 6.2%，第二季則是年增約 45.8%。

這個對照說明本季的跳增集中在第二季，而第二季正是附帶權益分潤大幅認列的一季。申報在市場環境段落載明第二季主要股價指數的表現：標普 500 上漲 14.9%、歐洲指數上漲 9.2%、亞洲指數上漲 21.0%、世界指數上漲 13.3%；同時美國十年期公債殖利率上升 14 個基點、美國投資級公司債利差收窄 14 個基點、高收益債利差下降 71 個基點。申報把附帶權益分潤歸因於基金評價變動，而基金評價與這些市況相關——但申報沒有把兩者做量化連結，本文也不做。

台灣讀者的觀察角度

這份 10-Q 全文沒有出現台灣字樣，也不揭露任何台灣個別數字。申報確實有按地區揭露基本管理費與顧問費：本季美國 3.34 億、英國 2.38 億、加拿大 2.21 億、其他地區 1.26 億美元（去年同期分別為 3.21 億、1.84 億、1.96 億、1.14 億美元），並說明公司在超過 50 個國家營運、多數基本管理費與顧問費來自位於美國的客戶。台灣不在這張表的個別項目中，申報也沒有拆出亞洲的細項，因此本文不對台灣或亞洲的貢獻做任何推測。

對台灣讀者最有價值的是三件事。第一，在美國掛牌不等於用美元記帳，動筆前要先確認幣別——這家公司在加拿大設立，但申報明白寫明以美元表達，法定聯邦所得稅率則是 15%。第二，另類資產管理業的損益表會被未實現分潤主導，必須把它與收現金的管理費分開看：本季管理費年增約 12.8%，總營收年增約 60.8%。第三，同一個科目在合併口徑與非會計原則口徑可能差距極大（基本管理費 9.19 億對 13.57 億美元），引用前要先讀定義。本文不提供任何金融商品的推薦或建議。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等，也不給任何買賣建議。內容由人工智慧輔助整理自公開申報，未經逐篇人工覆核，請以 SEC 原始申報為準。文中引用的費用收入、費用相關獲利、可分配盈餘為申報自定的非一般公認會計原則指標，收費資本、管理資產規模與未催繳承諾為補充性財務指標，申報並提醒這些不是標準化指標、可能與其他發行人不可比。本文僅作對照引用，不用於推算任何倍數。這份 10-Q 沒有提供全年營收或獲利的預測，本文也不推測。

整體收攏：第二季總營收 17.53 億美元、年增約 60.8%，其中未實現附帶權益分潤 5.53 億美元（去年同期負 0.63 億美元）貢獻了增幅的 92.9%，而已實現附帶權益分潤為零；基本管理費與顧問費 9.19 億美元、年增約 12.8%；獎勵費 1.28 億美元、年增約 10.3%；其他收入 1.17 億美元、年減約 35.0%；總費用 6.59 億美元、年增約 18.3%；稅前獲利 13.34 億美元、年增約 102.4%；合併淨利 11.72 億美元、年增約 100.7%；歸屬普通股股東淨利 9.04 億美元、年增約 45.8%；每股盈餘 0.56 美元、去年同期 0.38 美元。非會計原則口徑：費用相關獲利 8.08 億美元、年增 20%，可分配盈餘 7.07 億美元、年增 15%。後續值得追蹤的是：未實現分潤能否轉為已實現、收費資本（6,721.59 億美元）的流入速度、信用策略佔比接近一半所帶來的集中度，以及公司自家股價對其他收入與薪酬兩邊的影響。

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