研究文章 · 英特爾（INTC）

英特爾 Intel（INTC）深度解析：本業轉正、卻因美國政府託管股認列 125 億美元帳面損失

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 Intel Corporation（英特爾），在 Nasdaq 掛牌、代碼 INTC，SEC 的 CIK 為 0000050863，設立州為德拉瓦州，SIC 產業碼 3674。財報採美國一般公認會計原則，報導幣別為美元，財年以曆年為基準，本文引用的第二季為 2026 年 6 月 27 日結束、2026 年 7 月 24 日申報。

英特爾這一季是「本業與帳面數字方向相反」的典型案例：營業層面明顯改善，但最終淨損反而擴大。若只看新聞標題的每股虧損，會得到與營運事實相反的結論，因此本文把營業損益與業外項目分開講。

營收與毛利：兩年來最明顯的改善

第二季淨營收 161.28 億美元，去年同期 128.59 億美元，年增約 25%；上半年累計 297.05 億美元，去年同期 255.26 億美元。銷貨成本 96.19 億美元，毛利 65.09 億美元，毛利率約 40.4%，去年同期毛利僅 35.42 億美元、毛利率約 27.5%。

費用面同步收斂：研發費用 33.68 億美元（去年同期 36.84 億美元）、行銷與管理費用 11.75 億美元，重組及其他費用從去年同期的 18.90 億美元降到 1.70 億美元。營業費用合計 47.13 億美元，低於去年同期的 67.18 億美元。

營業利益轉正，但淨損擴大

以上結果讓第二季營業利益來到 17.96 億美元，去年同期為虧損 31.76 億美元；上半年營業損益仍為虧損 13.40 億美元，但也優於去年同期的虧損 34.77 億美元。單就本業，這是明確的改善。

然而「利息與其他淨額」一項為負 125.76 億美元（去年同期僅負 0.95 億美元），直接把稅前損益推到負 108.19 億美元。加計稅費與非控制權益後，歸屬英特爾的淨損為 110.33 億美元，基本與稀釋每股虧損均為 2.16 美元。

那 125 億美元到底是什麼

10-Q 說明，第二季「利息與其他淨額」中含 125 億美元的託管股（Escrowed Shares）衍生負債公允價值變動淨損失。這源自英特爾於 2025 年 8 月 22 日與美國商務部簽訂的政府協議：在 Secure Enclave 計畫下收到現金價款時，會相應釋出託管股；第二季與上半年分別釋出 700 萬股與 1,300 萬股。

公司揭露，第二季與上半年分別認列 125 億與 136 億美元的損失，涵蓋已釋出與仍在託管中的股份；該衍生負債公允價值在 2026 年 6 月 27 日為 156 億美元，2025 年 12 月 27 日則為 27 億美元，列於其他應計負債與其他長期負債。截至該日尚有 1.43 億股託管股未釋出。這是非現金項目——現金流量表上以 136.19 億美元作為調整項加回。

為什麼股價上漲反而讓帳面變難看

託管股被會計上認定為衍生負債，其公允價值會隨英特爾自身股價變動；股價上漲時，這筆負債的公允價值上升，公司就得認列損失。這造成一個違反直覺的結果：市場對英特爾越樂觀，帳上這筆非現金損失就越大。

因此在做同業比較或計算本益比時，把這 125 億美元一併算進「經常性損益」會嚴重失真。合理做法是分開列示：本業看營業利益 17.96 億美元，這筆看作與政府協議連動的非現金評價項目，並持續追蹤剩餘 1.43 億股的釋出節奏。

產品端：漲價撐住營收，出貨量其實在掉

Intel Products 第二季營收 151 億美元，較去年同期增加 33 億美元；上半年 279 億美元、增加 44 億美元。其中用戶端（筆電加桌機）第二季 77 億美元、增加 11 億美元，上半年 143 億美元、增加 12 億美元。

但驅動力值得細看：公司說明用戶端成長主要來自平均售價分別上升 27%（第二季）與 22%（上半年），主因是高階產品組合比重提高，需求導向的調價則貢獻較小、部分用於抵銷投入成本上升；同期出貨量反而較去年同期下降 8%（第二季）與 10%（上半年）。也就是說，這一季的成長是「賣得更貴」而不是「賣得更多」。

供應短缺：公司自己說會延續到明年

10-Q 直接寫明，2026 年第二季與上半年市場需求超過可供應的產品量，原因是自家工廠產能限制與產業整體的供應緊縮；公司並預期基板、記憶體及其他關鍵零組件的產業性短缺會延續到明年。

這段話有兩面性：短期它支撐了售價與毛利率，是本季改善的一部分原因；但同時也代表英特爾無法完全承接需求，市占的恢復可能因此受限。追蹤重點應該放在產能開出的時程，而不只是單季毛利率。

代工部門與股本結構的變化

Intel Foundry 營收增加、All Other 減少，公司說明主因是 Altera 在 2025 年第三季解除合併後轉為外部客戶——這是會計歸類變動造成的位移，不宜直接解讀為代工業務的有機成長。

股本方面變化很大：第二季加權平均流通在外股數為 51.04 億股，去年同期為 43.69 億股，增加約 16.8%。這代表每股數字的比較基礎已經改變，跨年度比較每股盈餘時必須把股數變動一併考慮。

現金流與資本支出

上半年營運活動淨現金流入 81.02 億美元，去年同期為 28.63 億美元，改善幅度明顯，其中包含前述 136.19 億美元託管股非現金損失的加回。

投資面，上半年不動產廠房設備支出 61.92 億美元，低於去年同期的 87.33 億美元；另收到與資本相關的政府補助 1.67 億美元（去年同期 9.64 億美元）。資本支出下降對現金流是正面的，但對一家把先進製程當成翻身關鍵的公司而言，這個數字的方向同樣值得持續盯著。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等。若要自行估值，建議至少做三件事：把 125 億美元託管股評價損失單獨列示、標明採用的股數基礎（股數已較去年增加約 16.8%）、並註明資料來自哪一份 10-Q 與其期間。用含該損失的每股虧損直接年化，得到的任何倍數都沒有意義。

整體來看，英特爾這一季呈現的是「營運改善、帳面被非現金項目壓住」的組合，同時帶有售價上升但出貨量下降、供應短缺延續、股本擴大等結構性訊號。後續最值得追蹤的是：出貨量能否回升、產能限制何時解除、託管股剩餘 1.43 億股的釋出與評價，以及代工部門在排除會計歸類變動後的真實成長。

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