研究文章 · 莫德納（MRNA）

莫德納上半年營收成長 113.6%、淨損卻擴大 18.3%：8.84 億美元專利和解費用全數落在銷貨成本

研究對象、證券與會計邊界

本文研究對象是莫德納（Moderna, Inc.）於 2026 年 7 月 31 日送交美國證券交易委員會的 10-Q 季報，涵蓋截至 2026 年 6 月 30 日止的三個月與六個月。這是一家設立於德拉瓦州的公司，在美國證券交易委員會的中央索引碼為 1682852，標準產業分類碼 2836（生物製品，不含診斷試劑），掛牌於納斯達克、代號 MRNA，會計年度結束日為 12 月 31 日，屬曆年制，因此本期就是 2026 會計年度第二季。這份申報只有一位申報人，不涉及母子公司報表層級混用的問題，全份以美元為報導幣別，金額單位為百萬美元。

先把一件事講在前面：本文只是財務申報的重構與整理，不構成任何醫療建議。文中提到的疫苗、臨床試驗與監理狀態都只是申報揭露內容的轉述，不代表對任何產品的安全性、療效或適用性作出評價；任何與疫苗接種或治療有關的決定，請諮詢合格醫療專業人員。申報揭露，截至 2026 年 6 月 30 日公司有四項已核准產品：兩支新冠疫苗（Spikevax 與 mNEXSPIKE）、一支呼吸道融合病毒疫苗（mRESVIA），以及已取得歐盟執委會上市許可的流感與新冠合併疫苗（mCOMBRIAX）；申報並註明 mCOMBRIAX 截至 6 月 30 日尚未商業化。

第二季損益：總營收幾乎沒動，但組成整個換了

第二季總營收 1.45 億美元，去年同期 1.42 億美元，申報列示的變動率是成長 2%。表面上幾乎沒動，但兩條組成線是反向的：產品銷貨淨額 9,400 萬美元對 1.14 億美元、年減 18%；其他收入 5,100 萬對 2,800 萬、年增 82%。也就是說，本業賣藥的收入掉了兩成，靠授權、合作、補助與待命製造這些非產品收入補了回來。申報說明產品銷貨下滑主要來自美國與南美洲的新冠疫苗銷售減少，部分被英國的產品交付抵銷；其他收入的增加則主要來自相關廠房的待命製造收入提高，以及與合作夥伴針對丙酸血症研究用療法的合作收入增加。

費用端則是全面下降。銷貨成本 9,300 萬美元對 1.19 億美元、年減 22%；研究發展費用 6.51 億對 7 億、年減 7%；銷售及一般管理費用 2.16 億對 2.30 億、年減 6%；營業費用合計 9.60 億對 10.49 億、年減 8%。營業損失因此從 9.07 億美元收窄到 8.15 億美元，改善 10%。再往下，利息收入 6,700 萬對 8,100 萬、年減 17%；其他費用淨額為負 1,900 萬，去年同期是正 800 萬，一來一回相差 2,700 萬美元，申報說明主因是利息費用上升與外幣交易淨利益減少。稅前淨損 7.67 億對 8.18 億，所得稅費用 1,500 萬對 700 萬，本季淨損 7.82 億美元對 8.25 億美元、收窄 5%。

虧損期的股數：基本每股就是稀釋每股

每股淨損（基本與稀釋）1.97 美元，去年同期 2.13 美元。要注意這份申報把基本與稀釋列在同一行，數字完全相同，加權平均股數也都是 3.98 億股（去年同期 3.88 億股）。原因是虧損期間所有具潛在稀釋效果的證券都會產生反稀釋效果，因此不計入分母。申報在每股盈餘附註中揭露，本季因反稀釋而被排除在計算之外的普通股約當數為 4,200 萬股，去年同期 4,600 萬股。

這也解釋了每股淨損為什麼比淨損改善得更明顯：淨損收窄 5%，但股數增加約 2.6%（3.98 億股對 3.88 億股），每股淨損從 2.13 美元降到 1.97 美元、改善約 7.5%。換句話說，每股數字的改善幅度大於淨損本身，這裡的方向與一般常見的「買回股票推升每股盈餘」正好相反——這裡是股數在增加，但因為分子是負數，分母變大反而讓每股虧損看起來變小。讀者在虧損公司身上看到每股數字改善時，一定要回頭看股數。

上半年：營收翻倍，虧損卻擴大

把期間拉長到六個月，結論完全相反。上半年總營收 5.34 億美元，去年同期 2.50 億美元，申報列示的變動率是成長 114%；其中產品銷貨淨額 4.46 億對 2 億、成長 123%，其他收入 8,800 萬對 5,000 萬、成長 76%。申報說明產品銷貨的成長主要來自國際市場新冠疫苗銷售增加，由與政府機構的長期策略夥伴關係下的交付所帶動；其他收入的成長則主要反映待命製造收入提高，包含 2025 年下半年開始運轉的廠房，以及合作收入增加。

但同期營業費用合計 27.37 億美元對 22.07 億美元、增加 24%，營業損失從 19.57 億擴大到 22.03 億，淨損從 17.96 億美元擴大到 21.25 億美元、增加 18%。每股淨損（基本與稀釋）5.36 美元對 4.64 美元。營收翻倍而虧損擴大，關鍵在銷貨成本：10.48 億美元對 2.09 億美元，增加 8.39 億美元、幅度 401%——這是上半年三個營業費用科目中唯一增加的一個。研究發展費用其實年減 16%（13 億對 15.56 億），銷售及一般管理費用年減 12%（3.89 億對 4.42 億），兩項合計省下 3.09 億美元，但完全被銷貨成本的增額吃掉。

9.5 億美元的專利和解，以及最高 13 億美元的未決風險

上半年銷貨成本暴增的成因，申報寫得非常清楚。2026 年 3 月 3 日，公司與 Arbutus Biopharma Corporation 及 Genevant Sciences GmbH 達成和解協議，解決全球所有相關訴訟，包含在美國德拉瓦州聯邦地方法院的訴訟。和解涵蓋 Spikevax 與 mRESVIA 相關的全球爭訟，並為整個傳染病產品組合（含 mNEXSPIKE、mCOMBRIAX 與未來疫苗管線）提供確定性，未來不再需要支付權利金。代價是一筆總額 9.5 億美元的一次性款項，應於 2026 年第三季支付。公司在 2026 年第一季認列 8.76 億美元於銷貨成本，另將 7,400 萬美元資本化為無形資產（代表和解日取得的特定智慧財產授權估計價值），按約三年的估計耐用年限以直線法攤銷；截至 6 月 30 日該無形資產帳面價值 6,600 萬美元。

申報揭露的兩項延伸資訊值得記住。第一，把第一季認列的 8.76 億美元加上第二季的攤銷，上半年與此案相關的權利金費用合計 8.84 億美元（第二季 600 萬美元），佔上半年權利金費用總額 9.06 億美元的絕大部分——而 2025 年同期權利金費用只有 1,100 萬美元。第二，依和解協議，公司已就地方法院關於美國法典第 28 編第 1498 條的裁定向聯邦巡迴上訴法院提起上訴，視上訴結果可能還要再支付最高 13 億美元；申報明白寫著，截至 2026 年 6 月 30 日並未就這筆金額提列任何準備，因為損失尚未被認為很有可能發生。這 13 億美元不在任何一張報表上，只寫在附註裡。

銷貨成本的其他組成，以及申報自己算的那個 206%

扣掉和解因素之後，銷貨成本的其餘組成也值得看。申報揭露第二季銷貨成本 9,300 萬美元中，包含存貨跌價 4,100 萬美元、閒置產能成本 2,300 萬美元、第三方權利金 1,100 萬美元；上半年 10.48 億美元中則包含第三方權利金 9.06 億美元、存貨跌價 7,900 萬美元、閒置產能成本 2,500 萬美元。申報說明 2026 年的存貨跌價主要與成品及半成品疫苗存貨、原物料相對於更新後的需求預測、效期到期與其他調整有關。

申報並自行計算了一個比率：銷貨成本佔「產品銷貨淨額加待命製造收入」的比重，第二季為 74%，去年同期 91%；上半年為 206%，去年同期 91%。要留意這個分母不是總營收，而是產品銷貨淨額加上待命製造收入，引用時必須連分母一起說明。申報指出，上半年這個比率衝到 206% 主要由訴訟和解相關費用驅動；若排除該費用，上半年銷貨成本年減 59%、該比率年減 65 個百分點，主因是閒置產能成本與確定採購承諾損失降低，部分被較高的銷售量抵銷。

用累計欄減單季欄，還原第一季

這份申報同時給了三個月與六個月兩組數字，相減就能推算第一季。總營收方面，2026 年第一季為 3.89 億美元，2025 年第一季為 1.08 億美元，年增約 260%。銷貨成本方面，2026 年第一季為 9.55 億美元，2025 年第一季為 9,000 萬美元——第一季的銷貨成本是同期總營收的 2.5 倍左右。淨損方面，2026 年第一季為 13.43 億美元，2025 年第一季為 9.71 億美元，擴大 3.72 億美元。

這個推算讓上下半場的差別一目了然：和解費用集中在第一季，第二季幾乎沒有；第二季的營業表現其實是改善的（營業損失收窄 10%、三大費用科目全部年減），但上半年合計仍被第一季那一筆吃掉。研究發展費用也有同樣的節奏：相減後 2026 年第一季為 6.49 億美元、2025 年第一季 8.56 億美元，年減約 24%，減幅比第二季的 7% 更大。要提醒的是，這種推算的前提是同一份申報內的兩組欄位一致，本文所有推算數字都是用這份 10-Q 自己的數字相減得到，不是外部資料。

產品銷貨拆到地區與品項

申報按客戶地理位置拆解產品銷貨淨額。第二季：美國 7,000 萬美元對 8,800 萬美元、歐洲 1,600 萬對零、其他地區 800 萬對 2,600 萬。上半年：美國 1.43 億對 1.19 億、歐洲 2.55 億對零、其他地區 4,800 萬對 8,100 萬。歐洲從去年同期完全沒有銷售，到上半年貢獻 2.55 億美元，是上半年產品銷貨成長的主要來源；申報把它歸因於與政府機構的長期策略夥伴關係下的交付。

按品項拆解，第二季新冠疫苗（含 Spikevax 與 mNEXSPIKE）9,100 萬美元對 1.14 億美元，呼吸道融合病毒疫苗 300 萬對零；上半年新冠疫苗 4.36 億對 1.98 億，呼吸道融合病毒疫苗 1,000 萬對 200 萬。新冠疫苗仍是絕對主力：第二季佔產品銷貨的 96.8%，上半年佔 97.8%。另外申報揭露截至 6 月 30 日，與產品銷售相關的遞延收入為 2.65 億美元，其中 2.07 億美元預期在一年內實現；與客戶預付款相關的遞延收入合計 4.42 億美元。

毛額與折讓：一組值得注意的差異

申報另外提供了產品銷貨的毛額與折讓調整表，這張表在同業之間並不總是揭露。第二季產品銷貨毛額 1.22 億美元對 1.76 億美元；折讓調整包含批發商折讓、折扣與費用負 5,000 萬對負 6,200 萬，以及退貨、退佣及其他費用正 2,200 萬對零，合計負 2,800 萬對負 6,200 萬，得到產品銷貨淨額 9,400 萬對 1.14 億。

上半年的差異更明顯：產品銷貨毛額 4.72 億美元對 2.81 億美元，折讓調整合計只有負 2,600 萬美元，去年同期則是負 8,100 萬美元。也就是說，折讓佔毛額的比重從去年同期的約 28.8% 降到約 5.5%，其中「退貨、退佣及其他費用」這一項在兩個期間都是正數（上半年正 1,300 萬、去年同期正 300 萬），代表先前提列的準備有回沖。申報只提供了這張表本身，並未逐項說明折讓調整變動的原因，本文因此不對成因作任何推測。

費用下降的來源，以及申報自己做的預測

研究發展費用的下降，申報拆得很細。第二季年減 4,900 萬美元，來自臨床試驗費用減少 7,600 萬美元、人事相關成本與股份基礎薪酬減少 2,700 萬美元、外部服務減少 1,800 萬美元，但被 2025 年第二季因前期估計修正而認列的一筆 6,200 萬美元研發資金安排利益部分抵銷。上半年年減 2.56 億美元，來自臨床試驗費用減少 1.19 億、人事與股份基礎薪酬減少 7,700 萬、外部服務減少 4,900 萬。申報說明臨床試驗費用下降主要來自數項後期階段計畫的收尾，包含流感加新冠合併疫苗、先天性巨細胞病毒與諾羅病毒計畫；人事成本下降則反映產品組合重新排序與資源重新配置。

這裡要特別指出一件事：這份申報是有做前瞻陳述的，不是「申報未做預測」。申報明白寫出四項預期：產品銷貨預期在 2026 年恢復成長，由與政府機構長期策略夥伴關係的全年效應支撐；2026 年銷貨成本預期較 2025 年小幅下降（此預期排除和解影響，且申報說本年度剩餘期間仍會有相關攤銷費用）；2026 年研究發展費用預期較 2025 年小幅減少；2026 年銷售及一般管理費用預期與 2025 年大致持平。申報同時聲明這些都是前瞻陳述，涉及風險與不確定性，實際結果可能不同。本文轉述這些陳述，不代表本文對其成真與否作出任何判斷。

稅、現金與負債

稅的部分有一個反直覺之處：公司在合併稅前虧損的情況下，仍然要認列所得稅費用——第二季 1,500 萬美元對 700 萬美元、上半年 2,400 萬對 1,400 萬。申報說明原因是部分海外子公司產生較高的應稅所得，而合併層面卻是稅前虧損；同時公司維持全球評價備抵，限制了自虧損中認列稅務利益的能力。

流動性方面，截至 2026 年 6 月 30 日，現金及約當現金 17.23 億美元（2025 年底 25.95 億）、流動投資 34.15 億（32.04 億）、非流動投資 17.72 億（23.36 億），三者合計 69.10 億美元，較 2025 年底的 81.35 億美元減少 12 億美元、幅度 15%。營運資金 32.81 億對 45.57 億、減少 28%。上半年營業活動淨現金流出 11.56 億美元，去年同期流出 19.56 億美元，反而減少 41%——申報說明主因是應計負債與應付帳款變動達 9.45 億美元，主要來自 9.5 億美元的和解準備（該筆現金於 2026 年 7 月才付出），部分被淨損增加 3.29 億美元抵銷。這是一個典型的「虧損擴大但當期現金流出反而變小」的組合，因為那筆和解費用在本期只是提列、還沒有付錢。投資活動淨流入 2.53 億對 12.94 億，融資活動淨流入 3,100 萬對 1,300 萬。負債方面，公司於 2025 年 11 月簽訂的信貸與保證協議提供 15 億美元的定期貸款額度，截至 6 月 30 日已動用 6 億美元，另有 9 億美元的遞延動用額度（4 億美元可用至 2027 年 11 月、5 億美元須符合特定法規核准里程碑並可用至 2028 年 11 月），本金於 2030 年 11 月到期；申報說明截至 6 月 30 日公司遵循相關約定條款。

重大事項盤點

逐類盤點這份申報揭露的重大事項。訴訟與和解：除了前述 2026 年 3 月的專利和解（9.5 億美元，2026 年 7 月支付，另有最高 13 億美元的上訴後或有支付）之外，申報在期後事項性質的法律程序段落揭露，2026 年 7 月，賽諾菲集團旗下四家公司在美國紐澤西州聯邦地方法院對公司提起訴訟，主張公司製造與銷售新冠及呼吸道融合病毒疫苗侵害其與 mRNA 遞送組合物與方法相關的美國專利，訴請確認侵權並求償未具體金額。申報並說明本期風險因子相較 2025 年年報未有重大變動。

其餘各類：併購處分合資方面，這份申報未揭露任何本期完成的併購或處分交易。會計原則變更或前期重編方面，申報未揭露任何前期數字的重編，本文所有去年同期數字均直接取自這份申報所列欄位。減損與重組方面，申報未揭露本期的重組計畫，存貨相關的跌價金額已如前述（第二季 4,100 萬、上半年 7,900 萬美元）。融資變動方面，除了 2025 年 11 月簽訂的定期貸款額度與已動用的 6 億美元之外，本期無新增重大融資。股票買回方面，2022 年 8 月董事會核准的 30 億美元買回計畫仍有 17 億美元額度未使用，但本季並未買回任何股份。內部控制方面，申報結論是揭露控制與程序在合理確信水準下有效，且本季內部控制未發生重大變動。

台灣讀者的觀察角度

必須先說清楚：這份 10-Q 全文檢索台灣（Taiwan）字樣的結果是零次。申報沒有揭露任何台灣個別市場的營收、供應、監理或客戶數字，本文因此不會替它補上任何與台灣有關的敘述。這份申報的地區揭露只到「美國」「歐洲」「其他地區」三層，其他地區上半年合計 4,800 萬美元、去年同期 8,100 萬美元，無法再往下拆到單一國家；申報在文字說明中提到的具體國家或區域只有美國、南美洲、英國與國際市場。

台灣讀者能從這份申報直接讀到的，是幾個不涉及地域歸屬的觀察點。第一，一筆一次性的訴訟和解可以讓半年營收翻倍的公司虧損反而擴大，而且它被放在銷貨成本這一行，不是放在營業外——這說明讀損益表時光看營收成長率有多不夠。第二，同一筆和解在損益表上是費用、在現金流量表上卻讓當期現金流出減少，因為錢是下一季才付；申報把這個時間差寫得很清楚。第三，附註裡那筆最高 13 億美元的或有支付不在任何一張報表上，只有讀附註才會看到——對一家半年淨損 21.25 億美元、手上現金與投資 69.10 億美元的公司來說，這個數字的量級並不小。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不提供投資評等、不提供任何買賣建議，也不做任何估值倍數推算。本文同時不構成醫療建議：文中提到的疫苗、臨床計畫、監理狀態與訴訟，都只是申報揭露內容的轉述，不代表對任何產品的安全性、療效或適用性作出評價，任何與接種或治療有關的決定請諮詢合格醫療專業人員。全文數字取自 2026 年 7 月 31 日申報的 10-Q 原文，單位為百萬美元；本文屬於人工智慧協助整理的公開申報重構，未經逐篇人工覆核。

把這份申報收攏成一句話：第二季總營收 1.45 億美元對 1.42 億美元（成長 2%）、淨損 7.82 億對 8.25 億（收窄 5%）、每股淨損 1.97 美元對 2.13 美元；上半年總營收 5.34 億對 2.50 億（成長 114%）、淨損 21.25 億對 17.96 億（擴大 18%）、每股淨損 5.36 美元對 4.64 美元。單季在改善、半年在惡化，差別完全來自第一季那筆 8.76 億美元的和解費用。而在營運層面，研究發展費用上半年年減 16%、銷售及一般管理費用年減 12%、第二季閒置產能成本下降，這些是申報自己列出的、與和解無關的變化；至於這些變化會不會延續，申報做了四項前瞻陳述，但也同時聲明那些都是前瞻陳述、實際結果可能不同，本文不替它下判斷。

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