研究文章 · 威廉斯（WMB）

威廉斯 Williams（WMB）2026 年第二季：總營收只增 9.8%，淨利卻增 51.5%——差距全在三筆一次性項目與衍生工具

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 The Williams Companies, Inc.（威廉斯），申報明文寫著它是德拉瓦州公司、普通股在紐約證券交易所掛牌交易，代碼 WMB，SEC 的 CIK 為 0000107263，SIC 產業碼 4922（天然氣輸送）。申報也寫明其營運位於美國境內。財年以曆年為基準、12 月 31 日結束，因此期末 2026 年 6 月 30 日就是 2026 會計年度第二季。報導幣別為美元，合併報表金額以百萬美元為單位。本文引用的是 2026 年 8 月 3 日申報的這一份。

有一個表達方式要先講清楚：威廉斯的損益表名稱是「合併綜合損益表」，而且它把商品衍生工具的已實現與未實現損益直接列在收入區塊裡的一行，叫做「商品衍生工具淨利益（損失）」。這代表它的「總收入」這個數字，本身就含有評價損益。任何人拿威廉斯的總收入年增率去跟其他管線公司比，都必須先把這一行拆出來，否則比的不是同一件事。這一點在本文第四節會用數字說明。

總收入只增 9.8%，淨利卻增 51.5%

第二季總收入 3,053 對 2,781 百萬美元，年增約 9.8%；上半年 6,083 對 5,829 百萬美元，年增約 4.4%。用上半年減第二季推出第一季：2026 年約 3,030 百萬美元、2025 年約 3,048 百萬美元，年減約 0.6%。也就是說第一季總收入其實是小幅衰退的，第二季才轉為成長。

但獲利端完全不是這個節奏。營業利益 1,182 對 945 百萬美元、年增約 25.1%；稅前損益 1,136 對 757 百萬美元、年增約 50.1%；歸屬威廉斯的淨利 827 對 546 百萬美元、年增約 51.5%。收入增 9.8%、淨利增 51.5%，這個落差本身就是本季最需要拆解的地方。

來自客戶合約的收入 3,379 對 3,378，幾乎一模一樣

申報的收入認列附註把總收入拆成兩塊。第二季來自客戶合約的收入合計 3,379 對 3,378 百萬美元，兩期只差 1 百萬美元。附註同時揭露另外兩塊：非來自客戶合約的其他收入 578 對 671 百萬美元，以及一項「其他調整」負 904 對負 1,268 百萬美元。三者相加才會回到 3,053 與 2,781。

那個「其他調整」是什麼？申報的附註寫得很明白：它反映天然氣與天然氣液行銷服務分部風險管理活動的某些成本；由於威廉斯在天然氣行銷業務中是以代理人身分行事、或從事能源交易活動，相關收入在合併綜合損益表上是以淨額（扣除該等活動相關成本後）表達。換句話說，附註是總額口徑、損益表是淨額口徑，兩者相差近 10 億美元，這是讀這份財報必須知道的一件事。

衍生工具讓單季與上半年講出相反的故事

收入區塊裡的「商品衍生工具淨利益（損失）」：第二季是正 94 對正 36 百萬美元，上半年卻是負 265 對負 26 百萬美元。同一份申報裡，這一行在單季是利益、在半年是虧損，而且半年的虧損還比去年同期擴大了 239 百萬美元。只看單季或只看半年，會得到方向相反的印象。

把這一行剔除來看比較公允：第二季總收入扣掉衍生工具後是 2,959 對 2,745 百萬美元，年增約 7.8%；上半年扣掉後是 6,348 對 5,855 百萬美元，年增約 8.4%。兩個數字反而一致。申報自己也在管理階層討論中說明，公司會因為避險用衍生工具的公允價值會計而經歷顯著的盈餘波動，但這些未實現公允價值評價損益通常會被相對應的產量或運輸與儲存容量合約經濟價值的變動所抵銷，而後者要等到相關交易發生才認列。

服務收入年增 5.4%：申報逐條列出來源

本業的核心指標是服務收入：第二季 2,152 對 2,041 百萬美元、年增約 5.4%；上半年 4,358 對 4,044 百萬美元、年增約 7.8%。另外一行「服務收入（商品對價）」45 對 47 百萬美元，申報說明這是以商品形式收取的處理服務報酬。

申報針對服務收入的成長逐條說明，而且給出金額。整體層面列的是三條：西部與輸送、電力及墨西哥灣分部的擴建專案帶來收入增加；東北集輸與處理分部來自東北合資公司的輸量提高；輸送、電力及墨西哥灣分部的墨西哥灣岸儲存費率提高。分部層面更細：墨西哥灣岸儲存收入增加 16 百萬美元（主要來自較高的儲存費率）、Discovery 收入增加 13 百萬美元（主要來自 2025 年 7 月投入營運的 Shenandoah 擴建專案輸量）、Transco 收入增加 13 百萬美元（主要來自已投入營運的擴建專案，特別是 2025 年 11 月的 Commonwealth Energy Connector）、MountainWest 收入增加 6 百萬美元（主要來自 2025 年 11 月投入營運的 Overthrust Westbound 壓縮擴建專案）。這些都是申報原文寫的，本文不再增添任何未寫出的理由。

三筆資產出售把業外墊高

第一筆是 Brazos Permian II。申報寫道，2026 年 6 月威廉斯完成出售位於西部分部的 Brazos Permian II, LLC 權益法投資，總對價 143 百萬美元，認列 127 百萬美元利益，列在「其他投資收益（損失）淨額」。這正好解釋了該科目由去年同期的 4 百萬美元跳到本季的 134 百萬美元。申報並註明收取的對價主要是買方的公開交易有限合夥單位、以交易日公允價值衡量，屬公允價值層級第一級、每一報導期間重新按公允價值衡量並將變動認列於損益，且威廉斯依約須在交割後至少持有六個月。

第二筆是 South Mansfield。申報說明這是位於海恩斯維爾頁岩區的上游權益，對價 398 百萬美元另加最高可至 2029 年的或有對價，交易於 2026 年 1 月 30 日交割，威廉斯在第一季認列 182 百萬美元利益、第二季再認列 12 百萬美元，列在「處分特定資產利益」。第三筆是 2026 年 2 月完成的中大陸區集輸資產出售，對價 48 百萬美元。申報另外揭露 2026 年 6 月已簽約出售二疊紀盆地的部分集輸資產，該處分群組於 2026 年 6 月 30 日列為待出售，並表示預期在第三季交割時認列利益——本文把這一句原樣轉述，不把尚未發生的利益算進任何數字。

成本與費用只增 1.9%

成本與費用合計 1,871 對 1,836 百萬美元、年增只有約 1.9%，遠低於收入的 9.8%。逐項看：產品成本 509 對 474 百萬美元、年增約 7.4%；淨處理商品費用 6 對 4 百萬美元；營運與維護費用 597 對 572 百萬美元、年增約 4.4%；一般及管理費用 180 對 168 百萬美元、年增約 7.1%。

把成本壓下來的是兩個非經常性質的項目。折舊、折耗及攤銷 592 對 605 百萬美元、年減約 2.1%，申報說主因是輸送、電力及墨西哥灣分部的 Transco 費率下降以及其他項下 South Mansfield 權益的出售，被西部分部投入營運的資產部分抵銷。另外「處分特定資產利益」以負 12 對零列在成本費用區塊、其他營業（收入）費用淨額負 1 對正 13 百萬美元。營運與維護費用上升的原因，申報寫的是較高的員工相關成本與營業稅。

有效稅率沒動，但當期應付稅額幾乎歸零

所得稅費用 260 對 174 百萬美元，除以稅前損益得到有效稅率約 22.9% 對 23.0%，兩期幾乎一樣。申報對稅率的說明只有一句：本期與去年同期的有效稅率都高於聯邦法定稅率，主因是州所得稅的影響。管理階層討論則說所得稅費用的不利變動主要來自較高的稅前所得。

但把稅拆成當期與遞延，會看到一個值得注意的結構。第二季當期所得稅合計 3 對 95 百萬美元，其中聯邦當期是負 6 對正 84 百萬美元；遞延所得稅則是 257 對 79 百萬美元。上半年也是同一個方向：當期 12 對 181 百萬美元、遞延 492 對 186 百萬美元。也就是說，本期認列的稅費幾乎全部是遞延部分。申報沒有對這個當期與遞延的結構變化提供進一步說明，本文因此只陳述這個事實，不推測原因。

四個應報導分部的成績

申報說明營運決策者是執行長，主要使用 Modified EBITDA 作為分部損益的衡量指標，並在附註提供與稅前損益的完整調節表。第二季各分部 Modified EBITDA：輸送、電力及墨西哥灣 959 對 891 百萬美元、年增約 7.6%；東北集輸與處理 540 對 501 百萬美元、年增約 7.8%；西部 359 對 341 百萬美元、年增約 5.3%；天然氣與天然氣液行銷服務 123 對負 30 百萬美元。四個應報導分部合計 1,981 對 1,703 百萬美元、年增約 16.3%。

分部收入方面：輸送、電力及墨西哥灣 1,385 對 1,312 百萬美元、年增約 5.6%；東北集輸與處理 547 對 541 百萬美元、年增約 1.1%；西部 724 對 676 百萬美元、年增約 7.1%；天然氣與天然氣液行銷服務 638 對 389 百萬美元、年增約 64.0%。申報給的分部理由：東北集輸與處理的成長來自東北合資公司收入增加 22 百萬美元（主要與集輸、處理、運輸與分餾輸量提高有關）與 Susquehanna Supply Hub 集輸收入增加 4 百萬美元（主要與集輸費率調升有關）；西部則是海恩斯維爾頁岩區增加 47 百萬美元（主要來自 2025 年第三季投入營運的 Louisiana Energy Gateway，以及包含 2025 年 6 月併購 Saber Midstream, LLC 在內的集輸量提高），被鷹堡頁岩區減少 9 百萬美元部分抵銷。

行銷分部由負 30 轉為正 123

天然氣與天然氣液行銷服務分部的 Modified EBITDA 從去年同期的負 30 百萬美元轉為本季的正 123 百萬美元，是四個分部中變動最劇烈的一個。申報的歸因有兩條：商品衍生工具未實現損益的有利變動，以及商品毛利提高。

數字上可以驗證。該分部的未實現商品衍生工具損益為正 119 對負 16 百萬美元；申報另外揭露的「商品毛利」是 12 對負 16 百萬美元、增加 28 百萬美元，其中天然氣行銷毛利增加 21 百萬美元（含天然氣運輸容量行銷毛利增加 28 百萬美元，申報說是由有利的已實現淨價差所帶動）、天然氣液行銷毛利增加 7 百萬美元。申報對未實現部分的說明是：相較 2025 年，2026 年遠期商品價格相對於避險部位的變動造成了這個差異。這裡要提醒讀者，123 這個數字裡有 119 來自未實現評價，性質與已實現的商品毛利不同。

資本支出年增 60.9%，總債務增加

上半年資本支出 3,193 對 1,984 百萬美元、年增約 60.9%，是本份申報最醒目的現金流變化。分部層面也對得上：第二季長期分部資產增添合計 1,619 對 1,018 百萬美元，其中輸送、電力及墨西哥灣分部一家就是 1,556 對 725 百萬美元。相對地，上半年營運活動現金流入 2,979 對 2,883 百萬美元、只增約 3.3%——遠低於淨利的成長幅度，這也再次呼應本季獲利中含有大量非現金與一次性成分。

融資端：申報揭露 2026 年 1 月 8 日的三筆公開發行，分別是 2033 年到期 500 百萬美元、票面 5.650%，2036 年到期 1,250 百萬美元、票面 5.150%，以及 2056 年到期 1,000 百萬美元、票面 5.950%。總債務帳面金額 30,318 百萬美元，2025 年 12 月 31 日為 28,661 百萬美元。利息費用 371 對 350 百萬美元、年增約 6.0%，申報說是受到 2025 與 2026 年的債務發行不利影響，並被同期的債務清償以及擴建專案帶來的較高資本化利息部分抵銷。資產負債表方面，總資產 60,610 百萬美元、2025 年底 58,573；不動產廠房及設備淨額 44,410 對 41,996 百萬美元。

每股盈餘與股利

基本與稀釋每股盈餘都是 0.68 對 0.45 美元、年增約 51.1%；上半年 1.38 對 1.01 美元、年增約 36.6%。基本加權平均股數 1,224 對 1,222 百萬股、稀釋 1,225 對 1,224 百萬股，兩期幾乎相同。這一點值得指出：威廉斯的每股盈餘成長完全來自盈餘本身，沒有庫藏股買回帶來的放大效果，這與許多同期公布財報的美股公司不同。

股利方面，申報寫明威廉斯把普通股的常規季度現金股利，從 2025 年每季支付的每股 0.500 美元調升至 2026 年 3 月與 6 月支付的每股 0.525 美元，換算調升約 5.0%；申報並另外註明 2026 年 6 月支付了每股 0.525 美元的常規季度股利。上半年實際支付的普通股股利現金為 1,284 對 1,221 百萬美元、年增約 5.2%。本文只陳述申報揭露的金額，不對股利政策的持續性做任何判斷。

台灣讀者的觀察角度

先講界線：這份 10-Q 全文沒有出現台灣字樣，也不揭露任何與台灣有關的個別數字。申報明白寫著威廉斯的營運位於美國境內，揭露的地理範圍包括賓州、紐約、俄亥俄的頁岩區，科羅拉多的丹佛朱利斯堡與皮森斯地區，懷俄明的西南與 Wamsutter 地區，海恩斯維爾與鷹堡頁岩區，以及墨西哥灣岸。申報沒有提到的地區、客戶或供應鏈歸屬，本文一律不做推論。

對台灣讀者最能帶走的，是這份申報示範的兩個讀表動作。第一個是把含有評價損益的收入行拆出來：威廉斯把商品衍生工具損益直接放在收入區塊，第二季是正 94、上半年卻是負 265 百萬美元，不拆就會被單季數字誤導。第二個是比對損益表與附註的口徑差異：損益表上的 3,053 百萬美元，在附註裡是 3,379 百萬美元的客戶合約收入加上其他項目再減去近 10 億美元的淨額調整。這兩個動作不需要任何外部資料，只要願意把附註讀完就做得到。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做投資評等，也不給任何買賣建議。文中每一個數字都取自威廉斯 2026 年第二季的 10-Q 申報原文。Modified EBITDA 是申報說明由營運決策者用來衡量分部損益的指標、附註中附有與稅前損益的調節表，本文只在申報標示的範圍內轉述，不用它推算任何倍數或估值；申報中提到但尚未交割的二疊紀盆地集輸資產出售利益，本文也未計入任何數字。內容由 AI 協助整理，未經逐篇人工覆核，讀者若要引用請自行回到申報原文核對。

把本季收攏成一段話：總收入 3,053 對 2,781 百萬美元、年增約 9.8%，但來自客戶合約的收入 3,379 對 3,378 百萬美元幾乎完全持平，服務收入年增約 5.4%；讓淨利跳到 827 對 546 百萬美元、年增約 51.5% 的是三件事——商品衍生工具由正 36 變成正 94 百萬美元、Brazos Permian II 出售認列 127 百萬美元利益使其他投資收益由 4 跳到 134 百萬美元、以及 South Mansfield 出售在本季再認列 12 百萬美元；同時成本費用只增 1.9%，其中折舊折耗攤銷還年減 2.1%。同一份申報的上半年商品衍生工具卻是負 265 對負 26 百萬美元，這正是為什麼本文一再強調要把這一行拆開來看。至於這三項一次性項目本身之後會不會重複出現，申報沒有說明；申報唯一寫出的後續一次性訊號，是二疊紀盆地那批已於 2026 年 6 月 30 日列為待出售的集輸資產，公司表示預期在 2026 年第三季交割時認列利益，但沒有揭露金額。本文只轉述到這裡，不做任何預測。

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