研究文章 · 艾克斯龍能源（XEL）

Xcel Energy 2026 年第二季：營收年減 5.1%、淨利卻年增 32.0%，而所得稅是負 11.4% 的退稅

研究對象、證券與申報人層級的確認

本文的研究對象是在那斯達克掛牌的 Xcel Energy Inc.，美國證管會申報主體代碼（CIK）為 0000072903，設立州為明尼蘇達州，標準產業分類碼 4931，屬於電力及其他複合公用事業。本文引用的原始資料，是該公司於 2026 年 7 月 30 日送交美國證管會、期間截止日為 2026 年 6 月 30 日的季報（10-Q）。財政年度結束日為 12 月 31 日，這一期就是 2026 會計年度第二季。

公用事業是多申報人風險偏高的一類，因此動筆前先做了確認：全份文件中登記人正式名稱的宣告只出現一次，合併損益表也只有一份，這是 Xcel Energy Inc. 單一申報人的季報，四家受管制子公司並沒有在同一份文件裡並列各自的完整財務報表。但這份申報仍然大量出現子公司層級的數字，包括各子公司的每股盈餘貢獻、各子公司的售電量成長率，以及各州的費率案金額。申報自己也提醒：下文討論的各子公司稀釋盈餘與每股盈餘並不代表對配置給該子公司的資產與負債擁有直接的法律權益，而是代表對公司整體資產與負債的直接權益。本文引用的每一個總量數字都取自母公司合併損益表，子公司數字只在明確標示層級時才引用。

一組需要解釋的數字：收入減、獲利增

總營業收入由 32.87 億美元降至 31.19 億美元，減幅 5.1%。其中電力收入由 28.78 億美元降至 27.40 億美元、減 4.8%；天然氣收入由 3.96 億美元降至 3.65 億美元、減 7.8%；其他收入由 0.13 億美元增至 0.14 億美元。但營業費用合計由 27.10 億美元降至 24.13 億美元，減幅 11.0%，是收入減幅的兩倍以上，因此營業利益反而由 5.77 億美元增至 7.06 億美元，增幅 22.4%。

再往下，稅前淨利由 3.84 億美元增至 5.26 億美元、增幅 37.0%；淨利由 4.44 億美元增至 5.86 億美元、增幅 32.0%。基本每股盈餘由 0.76 美元增至 0.94 美元、增 23.7%，稀釋每股盈餘由 0.75 美元增至 0.93 美元、增 24.0%——每股增幅明顯低於淨利增幅，原因在分母：加權平均基本股數由 5.86 億股增至 6.25 億股，增加 6.7%。這個反差的成因申報說得很明白，見下一節。

燃料成本是代收代付：收入減少不等於獲利受損

申報在營業費用的討論中直接寫出了機制：電力燃料與購電支出受電力、天然氣、煤與鈾的市場價格波動及季節性影響，而這些支出通常透過各種法規回收機制回收，因此這些費用的變動大致會在營業收入中被抵銷，對獲利的影響極小。天然氣進貨成本也是同一套邏輯。本季電力燃料與購電成本由 9.18 億美元降至 6.78 億美元，減少 2.40 億美元、減幅 26.1%；天然氣進貨與運輸成本由 1.34 億美元降至 0.93 億美元，減少 0.41 億美元、減幅 30.6%。

申報並提供了電力收入的變動拆解表，把 1.38 億美元的減少逐項列出：非燃料附加費率貢獻正 1.14 億美元、售電量與需求正 0.25 億美元、躉售輸電正 0.29 億美元、節能與需求面管理正 0.21 億美元（在費用端對沖）、天氣影響正 0.12 億美元；減項則是較低電力燃料與購電成本的回收負 2.02 億美元、退還給客戶的生產稅抵減負 0.41 億美元、躉售發電負 0.32 億美元、明尼蘇達與威斯康辛及南達科他的費率案結果負 0.36 億美元、Prairie Island 停機退款負 0.01 億美元、其他淨額負 0.27 億美元。換句話說，收入下降的最大單一減項本身就是成本下降的鏡像，兩者互相抵銷。天然氣收入的 0.31 億美元減少同樣以較低進貨成本的回收負 0.40 億美元為主要減項。

每股盈餘的變動拆解：申報自己給了一張表

這份申報提供了一張把每股盈餘變動逐項拆開的表，值得原樣轉述。以稀釋每股盈餘計，2025 年第二季 0.75 美元；加項為較低的電力燃料與購電成本正 0.30 美元、較高的建造期間使用資金補貼（權益與債務）正 0.08 美元、較低的折舊與攤銷正 0.08 美元、其他淨額正 0.12 美元；減項為較低的電力收入負 0.18 美元、較高的利息費用負 0.12 美元、普通股權益融資負 0.06 美元、較低的天然氣收入負 0.04 美元；加總後得到 2026 年第二季的 0.93 美元。

這張表把前面兩節的機制量化了：燃料成本下降帶來正 0.30 美元，而它所對應的電力收入下降只扣掉 0.18 美元，兩者不是一比一對沖，淨效果是正的。同時，普通股權益融資這一項負 0.06 美元，正是股數增加 6.7% 對每股盈餘的稀釋成本，被申報單獨列成一行。六個月口徑的同一張表則是：2025 年上半年 1.59 美元，較低燃料成本正 0.31、建造期間使用資金補貼正 0.18、較低折舊攤銷正 0.03、Marshall 野火訴訟正 0.02、其他淨額正 0.12；減項為較高利息費用負 0.22、普通股權益融資負 0.14、較低天然氣收入負 0.07；電力收入變動在六個月口徑為零，得到 1.82 美元。

有效所得稅率是負的：生產稅抵減的規模

所得稅附註揭露，本季有效所得稅率為負 11.4%，去年同期為負 15.6%；六個月為負 10.3%，去年同期負 15.0%。也就是說，在稅前淨利 5.26 億美元的情況下，公司認列的是 0.60 億美元的所得稅利益，而不是所得稅費用；去年同期同樣是 0.60 億美元的利益。這種負有效稅率在公用事業並不罕見，但一定要弄清楚它的來源，否則會誤以為獲利品質有問題。

申報的稅率調節表把來源列得很清楚：以聯邦法定稅率 21% 計算應為 1.11 億美元的稅額，然後生產稅抵減減少 1.60 億美元（相當於減少 30.4 個百分點）、其他抵減減少 0.03 億、建造期間使用資金補貼的權益部分減少 0.17 億、廠房相關超額遞延稅減少 0.12 億、其他增加 0.03 億，州所得稅（扣除聯邦稅影響後）增加 0.20 億、其他減少 0.02 億，最後得到 0.60 億美元的所得稅利益。關鍵在申報的附註說明：風力與太陽能生產稅抵減（扣除移轉折扣後）通常會抵給客戶（以收入減項的形式呈現），對獲利沒有實質影響。這也是為什麼電力收入拆解表裡有一行「退還給客戶的生產稅抵減，於有效稅率對沖」負 0.41 億美元——同一件事在損益表上出現兩次、方向相反。

利息費用大增：資本支出的另一面

利息費用（含其他融資成本）由 3.49 億美元增至 4.43 億美元，增加 0.94 億美元、增幅 26.9%；六個月由 6.81 億美元增至 8.55 億美元，增加 1.74 億美元、增幅 25.6%。申報對六個月變動的說明只有一句：主要來自較高的債務水準。扣除建造期間使用資金補貼的債務部分後，利息費用淨額由 3.22 億美元增至 3.98 億美元，增 23.6%。

另一面則是建造期間使用資金補貼本身在放大。權益部分由 0.69 億美元增至 1.05 億美元、增 52.2%，債務部分由 0.27 億美元增至 0.45 億美元、增 66.7%，申報說明六個月的增加主要來自系統投資。現金流量表把投資規模講得更直接：上半年資本與建設支出 59.70 億美元、去年同期 44.15 億美元，增加 15.55 億美元、增幅 35.2%；同期營業活動現金流入 27.97 億美元、去年同期 21.09 億美元，增 32.6%。也就是說，上半年的資本支出規模已達到營業現金流的兩倍以上，差額必須靠發債與發行普通股補足——這正是利息費用與股數同步上升的來源。上半年長期債務發行 46.94 億美元、去年同期 38.93 億美元。

折舊費用下降：一次性的法規認列

折舊與攤銷由 7.22 億美元降至 6.62 億美元，減少 0.60 億美元、減幅 8.3%；但六個月只由 14.50 億美元降至 14.30 億美元，減少 0.20 億美元、減幅 1.4%。單季減幅遠大於累計減幅，代表變動集中在第二季。用累計減單季還原第一季：2026 年第一季折舊攤銷 7.68 億美元，2025 年第一季 7.28 億美元，第一季反而是增加的。

申報對此有具體說明：六個月的變動主要來自 2025 與 2026 年折舊減少（核能廠延役）在 2026 年第二季一次認列，部分被系統擴建抵銷。申報並在電力收入拆解表的註腳補充：明尼蘇達電力費率案中認列的臨時費率退款使電力收入減少，但該案核准的核能延役所帶來的折舊費用減少，其金額超過了收入的減少。這是一個典型的法規會計效果——同一件監理決定同時壓低收入與費用，淨效果為正，而且集中在一個季度認列。因此本季 8.3% 的折舊減幅不宜視為常態水準。

售電量與天氣：申報給了很細的分子

申報提供了實際與經天氣校正後的售電量成長率。以 Xcel Energy 合計口徑，本季實際零售售電量成長 2.1%（住宅 2.4%、商業及工業 2.0%），經天氣校正後為 1.5%（住宅 1.0%、商業及工業 1.7%）；固定天然氣售氣量實際減少 7.8%，經天氣校正後減少 6.9%。六個月口徑，實際零售售電量成長 1.6%、經天氣校正後 2.1%；固定天然氣售氣量實際減少 14.7%、經天氣校正後減少 1.5%。

天氣本身的量化也在申報裡。本季冷氣度日數較去年同期增加 24.6%、暖氣度日數減少 6.2%；申報估計天氣對本季每股盈餘的影響為：相對去年同期正 0.012 美元，相對正常天氣則是負 0.005 美元。六個月則是相對去年同期負 0.097 美元、相對正常天氣負 0.101 美元，其中固定天然氣的部分就佔了負 0.088 美元。申報並說明，明尼蘇達的售電量真實化機制與天然氣脫鉤機制大幅緩和了該轄區的天氣影響。至於各子公司的售電量成長率，申報同樣有分列，但那是子公司層級數字，與合併總量不可混用。

申報自行定義的持續營運盈餘：兩筆調整

申報揭露了一組非一般公認會計原則指標：持續營運盈餘與持續營運稀釋每股盈餘。本季一般公認會計原則淨利 5.86 億美元，加回 Prairie Island 停機退款 0.01 億美元與 Marshall 野火訴訟 0.03 億美元，再扣稅務影響 0.01 億美元，得到持續營運盈餘 5.89 億美元；去年同期兩者皆為 4.44 億美元，沒有調整項。六個月則是一般公認會計原則淨利 11.42 億美元，加回 Prairie Island 停機退款 0.38 億美元、扣除 Marshall 野火訴訟的負 0.19 億美元與稅務影響 0.05 億美元，得到 11.56 億美元。

兩筆調整項的內容申報都有交代。Prairie Island 停機退款方面：2026 年 3 月行政法官建議就 2023 至 2024 年 NSP-Minnesota 的 Prairie Island 核能設施停機期間所發生的估計替代電力成本，剔除 0.41 億美元；明尼蘇達公用事業委員會於 2026 年 5 月依該建議作成命令，上半年因此在電力收入中認列 0.38 億美元的非經常性費用（含利息的客戶追加退款）。Marshall 野火訴訟方面：上半年 PSCo 認列 0.19 億美元的營業費用淨減少，主要因為非經常性 Marshall 野火成本可自保險回收的估計金額提高。必須提醒的是，這兩項調整項都發生在子公司層級，而持續營運盈餘是公司自行定義的指標，申報聲明其可能與其他公司同名指標不可比，也不應取代依一般公認會計原則編製的數字。本文僅原樣引用，不用於任何推算。

申報揭露的前瞻與監理進度

申報在營運結果一開頭就給了一句重要的限制：由於 Xcel Energy 營運結果具有季節性，季度財務結果不是推算年度結果的適當基礎。申報說明一般而言用電高峰出現在夏季、用氣高峰出現在冬季，冬季偏暖或夏季偏涼時，營收與獲利在歷史上都會較低。這句話直接否定了「單季乘以四」這種推算方式，本文因此不做任何年化推估。

監理進度方面，申報揭露了幾項具體結果，都屬子公司層級：2024 年明尼蘇達電力費率案，明尼蘇達公用事業委員會於 2026 年 6 月作出口頭決定，內容包括兩年內約 2.11 億美元的費率調升（年均增幅 2.9%）、股東權益報酬率由現行 9.25% 提高至 9.60%、權益比率維持 52.5%，並延續既有真實化機制、另核准新的追蹤機制，最終書面命令預計於 2026 年 7 月 31 日前發出。2025 年南達科他電力費率案已於 2026 年 5 月獲核准和解，年度淨費率調升 0.26 億美元，費率自 2026 年 7 月 1 日生效。另在 2026 年第一季，NSP-Minnesota 簽訂電力服務協議為明尼蘇達州一座新的 Google 資料中心供電，依協議 Google 將支付其新服務在合約期間的全部成本；若獲核准，該協議預計為 NSP-Minnesota 的客戶帶來約 11 億美元的效益，核准申請已於 2026 年 4 月提交。這些是申報寫的具體條款；至於這些案子對合併每股盈餘的影響金額，申報未逐案量化。

台灣讀者的觀察角度

必須先誠實交代：本文對這份 10-Q 全文做過關鍵字檢查，「台灣」相關字樣的出現次數是零。這是一家服務區域限於明尼蘇達、北達科他、南達科他、威斯康辛、密西根、科羅拉多、新墨西哥與德州的受管制公用事業，申報中沒有任何與台灣相關的營收、資產、客戶或法規揭露。因此本文不會寫出任何關於這家公司與台灣關係的敘述，包括設備供應鏈在內——申報沒寫的地域歸屬一律不寫。

對台灣讀者可攜的，是這份申報示範的三個讀表動作。第一，看到公用事業的收入下降先問是不是燃料代收代付：本例電力燃料與購電成本減少 2.40 億美元，同時在收入端造成 2.02 億美元的減項，申報明講兩者互相抵銷、對獲利影響極小。第二，看到負的有效稅率先找抵減與其去向：本例生產稅抵減 1.60 億美元讓有效稅率變成負 11.4%，但申報說明這些抵減通常抵給客戶、以收入減項呈現，對獲利沒有實質影響。第三，看到每股盈餘增幅低於淨利增幅先看股數：本例淨利增 32.0%、每股盈餘只增 23.7%，股數增加 6.7%，而申報的每股盈餘拆解表把普通股權益融資單獨列為負 0.06 美元。這三個動作與公司在哪一國掛牌無關。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做投資評等、不給買賣建議，也不做任何本益比或企業價值倍數的推算。理由是申報自己寫的：季度財務結果不是推算年度結果的適當基礎，因為營運結果具有明顯季節性。此外本文引用的持續營運盈餘屬於申報自行定義的非一般公認會計原則指標，公司聲明其可能與其他公司同名指標不可比，因此不得用於任何倍數計算。文中的子公司層級數字（各子公司每股盈餘貢獻、各州費率案金額、各子公司售電量成長率）都不代表對該子公司資產與負債的直接法律權益，這是申報自己的提醒。本文為人工智慧輔助整理，未經逐篇人工覆核。

把本篇收攏成一句話：Xcel Energy 2026 年第二季總營業收入 31.19 億美元、年減 5.1%，營業費用卻年減 11.0%，因此營業利益 7.06 億美元、年增 22.4%，淨利 5.86 億美元、年增 32.0%，稀釋每股盈餘 0.93 美元、年增 24.0%；核心機制是電力燃料與購電成本年減 2.40 億美元，同時在收入端造成 2.02 億美元減項，申報明講這類變動對獲利影響極小。本季有效所得稅率為負 11.4%，公司認列 0.60 億美元的所得稅利益，主因是 1.60 億美元的生產稅抵減，而申報說明這些抵減通常抵給客戶、對獲利無實質影響。與此同時，上半年資本支出 59.70 億美元、年增 35.2%，使利息費用年增 26.9%、股數年增 6.7%，兩者在每股盈餘拆解表中合計扣掉 0.18 美元。這些是申報寫的；申報沒寫的部分，本文一律標示為未說明。

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