研究文章 · 開拓重工（CAT）

開拓重工 Caterpillar（CAT）深度解析：營收年增 24%、營業利益年增 50%，還附帶一家金融公司

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 Caterpillar Inc.（開拓重工），在紐約證券交易所掛牌、代碼 CAT，SEC 的 CIK 為 0000018230，設立州為德拉瓦州，SIC 產業碼 3531（營建機械與設備）。財報採美國一般公認會計原則，報導幣別為美元，財年以曆年為基準。

本文引用的第二季為 2026 年 6 月 30 日結束、2026 年 8 月 5 日申報。要理解這份財報，關鍵是先知道公司同時有機械事業與金融產品（Financial Products）事業，兩者的會計呈現方式不同。

營收與獲利：雙位數成長

第二季總銷售與營收 205.43 億美元，去年同期 165.69 億美元，年增約 24.0%。銷貨成本 127.81 億美元、去年同期 108.07 億美元，年增約 18.3%，成長率低於營收。

銷售與管理費用 20.18 億美元（去年同期 16.94 億）、研發費用 6.16 億美元（去年同期 5.51 億）、金融產品部門利息費用 3.62 億美元、其他營業費用 4.71 億美元。總營業成本 162.48 億美元、去年同期 137.09 億美元。

營業利益年增逾五成

營業利益 42.95 億美元、去年同期 28.60 億美元，年增約 50.2%。營業利益率約 20.9%，去年同期約 17.3%，提升約 3.6 個百分點。

成長率遠高於營收的原因是營運槓桿：銷貨成本只增 18.3%，低於營收的 24.0%。對重機械製造商而言，產能利用率上升時固定製造成本被攤薄，毛利率會明顯改善，這是本季獲利跳升的主因。

兩筆利息費用：金融事業的痕跡

損益表上有兩筆利息費用：金融產品部門的利息費用 3.62 億美元列在「營業成本」之內，另有「不含金融產品的利息費用」1.35 億美元列在營業利益之後。

這種呈現方式反映開拓重工的雙重身分——它既賣機械，也透過 Cat Financial 提供設備融資給客戶。對金融事業而言，利息是營業成本（就像銀行的資金成本）；對製造事業而言，利息是財務費用。分析時若把兩者混為一談，會誤判其真實的財務槓桿。

業外收入大幅增加

其他收入（費用）第二季為 3.98 億美元、去年同期僅 0.84 億美元，增加 3.14 億美元。這使合併稅前獲利達 45.58 億美元、去年同期 28.18 億美元。

業外收入增加約 3.7 倍，對稅前獲利的貢獻不小。10-Q 的管理階層討論與分析已說明變動來源：申報指出這項變化主要來自匯率、總報酬交換合約，以及投資與利息收入的有利影響。附註第 19 項並逐項列出其組成：投資與利息收入 1.53 億美元（去年同期 0.81 億）、匯兌損益由去年同期的負 1.25 億轉為正 0.14 億、授權金收入 0.34 億、退休金與退休後福利計畫中非服務成本部分的淨收益 0.30 億、有價證券利益 0.41 億、其他雜項收入 1.26 億（去年同期 0.50 億）。換言之，增加的部分主要是匯率反轉與投資收益，而不是本業經營的成果。在評估獲利品質時，應注意本季稅前獲利成長（約 61.7%）高於營業利益成長（約 50.2%），差額主要來自這一項。

稅費與最終獲利

所得稅費用 10.55 億美元、去年同期 6.46 億美元，有效稅率約 23.1%、去年同期約 22.9%，變化不大。合併公司獲利 35.03 億美元、去年同期 21.72 億美元。

另有未合併關聯企業的權益法獲利 0.90 億美元、去年同期僅 0.07 億美元。合併與關聯公司獲利合計 35.93 億美元、去年同期 21.79 億美元，年增約 64.9%。

重機械產業的循環特性

開拓重工的產品是營建與礦業機械，需求來自基礎建設、資源開採與工程活動，屬典型的資本財循環。這類產品的採購決策取決於客戶的資本支出意願，而非日常消耗，因此訂單的波動幅度遠大於消費品。

營業利益率從 17.3% 升到 20.9% 的三個百分點，在循環上行期是常見的；但同樣的槓桿在下行期會反向作用。判讀時應該把當前的高利益率視為循環位置的函數，而非結構性的競爭力改變。

銷貨成本裡有一筆 3.92 億美元的關稅退回

前面把銷貨成本只年增 18.3% 歸因於營運槓桿，但 10-Q 的附註揭露了另一個具名成因。2026 年 2 月 20 日美國最高法院裁定，依《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）對進口美國商品課徵的關稅未獲授權；申報說明，自 2025 年起至美國海關暨邊境保護局於 2026 年停止徵收為止，公司的 IEEPA 關稅成本合計約 10 億美元。第二季海關啟用 CAPE 系統受理退稅申請後，公司就已送件並獲受理的部分認列 3.92 億美元的預期關稅退回（單季與上半年同為此數）。申報明白指出，這筆金額列在合併損益表的銷貨成本項下，同時計入資產負債表流動資產的應收帳款及其他。

這筆退回對本季的成本比較有具體影響：若把 3.92 億美元加回，第二季銷貨成本為 131.73 億美元、年增約 21.9%，與營收 24.0% 的差距會從 5.7 個百分點縮小到約 2.1 個百分點——營運槓桿仍在，但幅度沒有帳面上看起來那麼大。資產負債表另有兩個數字說明這件事還沒結束：長期應收帳款及其他當中，屬於進口過程溢繳款可回收的金額，從 2025 年 12 月 31 日的 3.77 億美元增加到 2026 年 6 月 30 日的 12 億美元；流動資產的應收帳款及其他在 2026 年 6 月 30 日另含 1.30 億美元，2025 年 12 月 31 日則為零。申報並說明，其餘依 IEEPA 繳納款項的後續申請時點與金額仍不確定，截至 2026 年 6 月 30 日尚未達到認列門檻。

台灣讀者的觀察角度

開拓重工的 10-Q 不揭露台灣相關數字，本文不由這份申報推定其在台灣的客戶、供應商、營收或業務關聯。

本份申報可驗證的內容是公司的營收、成本與關稅退款揭露；本文不以申報外的供應鏈關係連結開拓重工與任何台灣公司。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等。閱讀開拓重工的本期申報時要注意兩點：一是兩筆利息費用的分類差異（金融產品的 3.62 億在營業成本內），二是業外收入從 0.84 億跳到 3.98 億美元對稅前獲利的貢獻。

整體來看，開拓重工第二季呈現的是循環上行期的典型表現：營收年增 24.0%、銷貨成本只增 18.3%、營業利益年增 50.2%、營業利益率升至約 20.9%、業外收入大增。後續最值得追蹤的是營業利益率能否守住兩成、業外收入是否為一次性，以及全球基建與礦業投資的方向。

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