研究文章 · EMCOR 集團（EME）

EMCOR 第二季營收年增 19.8%、在手訂單卻年增 43.9% 到 171.4 億美元：兩個機電分部的網路與通訊業務合計年增 67.3%，貢獻了整季營收增額的八成以上

研究對象、證券與會計邊界

本文的研究對象是 EMCOR Group, Inc.（中文慣稱 EMCOR 集團），美國證券交易委員會 EDGAR 系統的申報人代碼 CIK 為 105634，普通股每股面值 0.01 美元，以代號 EME 在紐約證券交易所掛牌，依德拉瓦州法律設立，SIC 產業代碼 1731，屬於「電氣工程」。申報自述公司是美國規模居前的專業工程承包商之一，透過約 100 家營運子公司提供電氣與機械工程、建築服務與工業服務，客戶涵蓋商業、科技、製造、工業、醫療、公用事業與機構等領域。截至 2026 年 6 月 30 日，已發行普通股 61,304,446 股、庫藏股 17,064,399 股。財年結束日為 12 月 31 日，與曆年一致。本文引用的是 2026 年 7 月 30 日送交的 10-Q，涵蓋截至 2026 年 6 月 30 日的三個月與六個月，比較基期為 2025 年同期。

讀這份申報有兩件事必須先確認。第一是單位：所有表格標示「以千美元計，每股數字除外」，因此損益表上的「5,154,892」是千美元，也就是 51.55 億美元，不是 515 萬。第二是申報人數量：封面只有一組委員會檔案編號與一位申報人，全份只有一套合併財務報表，因此是單一申報人的 10-Q，本文所有數字都是母公司合併數，引用分部數字時會標明分部名稱。報導幣別為美元，申報未出現任何非美元記帳宣告。另外要提醒讀者，本文寫作時對申報全文檢索 Taiwan（台灣）的命中次數為 0。

合併損益表：營收年增 19.8%，淨利年增 33.6%

先確認欄序：這張損益表的表頭寫明左半組是「截至 6 月 30 日止三個月」、右半組是「截至 6 月 30 日止六個月」，每組欄位依序為 2026、2025，也就是本期在左、去年同期在右。第二季營業收入 51.55 億美元（申報原文 5,154,892 千美元），去年同期 43.04 億美元（4,304,400 千美元），年增 19.8%；銷貨成本 41.33 億對 34.71 億，年增 19.1%；毛利 10.22 億對 8.34 億，年增 22.6%，毛利率 19.8% 對 19.4%（申報自行列出的百分比）。銷售、一般及管理費用 4.750 億對 4.186 億，年增 13.5%，占營收比重 9.2% 對 9.7%。營業利益 5.473 億對 4.152 億，年增 31.8%，營業利益率 10.6% 對 9.6%。

營業利益以下還有兩條值得注意。第一是淨定期退休金收益本期為 0、去年同期 5.5 萬美元（申報原文 55 千美元），六個月為 0 對 10.9 萬。第二是利息淨額：本期是利息收入淨額 432.2 萬美元，去年同期是利息費用淨額 324 萬美元，一來一往差了 756.2 萬；六個月則是 1,054.9 萬對 214.7 萬。稅前淨利 5.517 億對 4.120 億，年增 33.9%；所得稅費用 1.480 億對 1.099 億，本文由損益表自行計算的有效稅率為 26.8% 對 26.7%（申報說明稅費增加主要是因為稅前所得增加）。淨利 4.037 億對 3.022 億，年增 33.6%；基本每股盈餘 9.09 美元對 6.74 美元、稀釋每股盈餘 9.06 美元對 6.72 美元，年增 34.8%。每股宣告股利 0.40 美元對 0.25 美元。

一個必須先講清楚的可比性問題：英國事業已經出售

這份申報有一個會影響所有年對年比較的事實：第 4 號附註載明公司已於 2025 年 12 月 1 日完成 EMCOR UK 的出售，且申報明講「考量 EMCOR UK 的規模，該交易並不構成對公司營運與財務結果有重大影響的策略轉變，因此未列為停業單位」。換句話說，2025 年的比較基期仍然包含英國事業，2026 年則完全沒有；而且因為不是停業單位，前期數字沒有被重編或重分類。

影響有多大，申報的分部表給得很清楚。英國建築服務分部 2025 年第二季營收 1.346 億美元、營業利益 842.5 萬美元（占該分部營收 6.3%）；上半年營收 2.399 億美元、營業利益 1,341.2 萬美元。把英國拿掉之後，美國業務合計的第二季營收是 51.55 億對 41.70 億，年增 23.6%，比合併口徑的 19.8% 高了 3.8 個百分點。另外申報也揭露，因為出售 EMCOR UK，第二季與上半年的銷售、一般及管理費用分別減少 820 萬美元與 1,540 萬美元。這代表本季的合併營收成長率其實低估了美國業務的實際成長，而費用率的改善則有一部分來自業務組合的改變。

在手訂單：剩餘履約義務 171.4 億美元，年增 43.9%

工程承包商的先行指標是在手訂單，會計上稱為「配置至剩餘未履行履約義務的交易價格」。申報第 3 號附註揭露，截至 2026 年 6 月 30 日的剩餘履約義務為 171.4 億美元，並在管理階層討論與分析中同時給出兩個比較點：2025 年 12 月 31 日為 132.5 億美元、2025 年 6 月 30 日為 119.1 億美元。相對於半年前增加 38.9 億美元（增幅 29.4%），相對於一年前增加 52.3 億美元（增幅 43.9%）。這個增幅遠高於同期營收 19.8% 的年增率。申報並自稱這是公司的紀錄新高，本文將此標示為申報自身的說法。

分部結構同樣重要。171.43 億美元的剩餘履約義務中，美國機械工程與設施服務 93.67 億（占 55%）、美國電氣工程與設施服務 62.72 億（占 36%）、美國建築服務 13.58 億（占 8%）、美國工業服務 1.47 億（占 1%）。以預計認列時點劃分，一年內預計認列 130.23 億美元、超過一年 41.20 億美元，也就是約 76% 預計在一年內轉為營收。申報同時說明計入原則：專案在獲得授標且合約條款達成協議時即計入；營建合約雖然多數可由客戶選擇取消，但因客戶取消或終止會承受實質經濟罰則，取消風險極低，故不對這類合約設限；服務合約若含可無實質罰則終止的條款，則只計入所需通知期間對應的金額。另有一個相關的風險量化：申報揭露截至 2026 年 6 月 30 日，依完工百分比計算、假設所有既有合約義務全部違約的履約保證債券累計估計曝險為 43 億美元，約相當於剩餘履約義務總額的 25%。

成長來自哪裡：網路與通訊市場區隔

申報第 3 號附註把兩個工程分部的營收再按市場區隔拆開，答案非常集中。美國電氣工程分部第二季網路與通訊市場區隔營收 9.730 億美元，去年同期 6.700 億美元，年增 45.2%，占該分部營收比重從 50% 升到 58%。美國機械工程分部同一市場區隔本期 7.993 億美元，去年同期 3.897 億美元，年增 105.1%，占比從 22% 升到 35%。兩個分部合計，這一個市場區隔第二季為 17.72 億美元、去年同期 10.60 億美元，年增 67.3%，增加 7.13 億美元；而同期合併營收只增加 8.50 億美元。也就是說這一個市場區隔的增額，占了整季合併營收增額的八成以上。申報在管理階層討論與分析中兩度明講原因是「資料中心建設專案的需求增加」。

但同一張表也顯示有幾個市場區隔在往下。電氣工程分部方面，醫療市場區隔 1.162 億對 1.337 億（年減 13.1%）、高科技製造 3,111 萬對 3,611 萬（年減 13.9%）、運輸 4,184 萬對 6,653 萬（年減 37.1%）；申報說明減少來自若干營建合約完工或接近完工（含生技與半導體專案），以及運輸市場區隔中一項機場工程進度顯著推進與公司「刻意降低道路照明與交通號誌專案的曝險」。機械工程分部方面，高科技製造 2.276 億對 2.814 億（年減 19.1%）、短工期專案 5,384 萬對 8,620 萬（年減 37.5%）、水與廢水 8,617 萬對 9,024 萬。相對地，機構市場區隔在兩個分部都成長：電氣 1.052 億對 6,737 萬（年增 56.1%）、機械 2 億對 1.127 億（年增 77.5%）。

四個美國分部：一個分部營收大增、利潤率反而下滑

第 13 號附註的分部表把四個美國分部與英國分部並列。第二季對外部客戶營收方面：美國電氣工程 16.63 億美元對 13.40 億美元（年增 24.0%）、美國機械工程 23.01 億對 17.55 億（年增 31.1%）、美國建築服務 8.377 億對 7.933 億（年增 5.6%）、美國工業服務 3.538 億對 2.811 億（年增 25.9%），美國合計 51.55 億對 41.70 億；英國建築服務本期為 0、去年同期 1.346 億。營業利益方面：美國電氣工程 2.314 億對 1.576 億（年增 46.8%）、美國機械工程 2.866 億對 2.387 億（年增 20.1%）、美國建築服務 6,337.5 萬對 5,004.5 萬（年增 26.6%）、美國工業服務 959.9 萬對虧損 41.9 萬（由虧轉盈），美國合計 5.910 億對 4.460 億；英國本期 0 對 842.5 萬；公司行政費用負 4,369 萬對負 3,922 萬；合併營業利益 5.473 億對 4.152 億。

最值得單獨拿出來講的是美國機械工程分部：它的營收年增 31.1%，是四個美國分部中營收增幅最高的一個（四個分部的營收年增率分別是電氣 24.0%、機械 31.1%、建築服務 5.6%、工業服務 25.9%，全部取自同一張分部表的四個項目），但它的營業利益率卻從 13.6% 降到 12.5%，減少 1.1 個百分點——也是四個分部中唯一利潤率下滑的一個（同一張表的另外三個分部分別是電氣 11.8% 升到 13.9%、建築服務 6.3% 升到 7.6%、工業服務負 0.1% 升到 2.7%）。申報對這 1.1 個百分點的下滑有明確說明：主要來自專案組合的改變，包括（一）由公司擔任營建管理商或主承包商、毛利率低於平均的專案所產生的營收比重提高，以及（二）保證最高價與成本加成合約數量增加，特別是在較新的地理區域。這一段是申報自己寫的，不是本文推論。

費用率下降的三個來源

銷售、一般及管理費用占營收比重從去年同期的 9.7% 降到 9.2%（六個月為 10.1% 降到 9.6%），申報把原因寫得很細。首先，本期的費用中含有與併購公司直接相關的增量費用 2,020 萬美元（六個月 4,780 萬），其中包含可辨認無形資產攤銷 240 萬（六個月 630 萬）。排除併購影響後，費用增加的原因是：獎酬費用增加（主要在美國兩個工程分部，因為預估的年度營運結果提高）、薪資費用增加（為支撐有機營收成長而增加人力，加上年度生活成本調整）、租金與其他使用成本增加（部分因為持續興建或擴充加工廠房）、電腦硬體與軟體成本增加（多項資訊科技與資安專案進行中）。

六個月口徑另有兩項使費用減少：專業服務費下降，因為去年同期含有與 Miller Electric 收購案相關的交易成本 940 萬美元；以及信用損失提列下降，因為去年同期美國工業服務分部曾提列一筆準備。此外出售 EMCOR UK 使第二季與上半年費用分別減少 820 萬與 1,540 萬美元。至於費用率為何改善，申報的說法是「營收增加但若干成本並未同步增加，我們在這段成長期間有效地槓桿了間接成本結構」。要注意這句話是管理階層的說明，不是本文的評價。

每股盈餘為何比淨利成長得快

第二季淨利年增 33.6%，稀釋每股盈餘年增 34.8%，差距 1.2 個百分點。原因在股數，但幅度不大：加權平均基本股數 44,421,322 股對 44,833,638 股，年減 0.9%；加權平均稀釋股數 44,552,894 股對 44,990,388 股，年減 1.0%。稀釋因素（股權獎酬）本期為 131,572 股、去年同期 156,750 股。申報自己也點出這一點：本季淨利與稀釋每股盈餘增加的大部分來自營業利益的增加，稀釋每股盈餘另外受惠於 2025 年全年與 2026 年上半年買回普通股所帶來的加權平均股數下降。

買回規模在第 10 號附註揭露：第二季買回 20 萬股、金額 1.777 億美元；上半年買回 30 萬股、金額 2.653 億美元。自 2011 年 9 月董事會授權買回計畫實施以來至 2026 年 6 月 30 日，累計買回 2,880 萬股、金額 32.3 億美元，董事會累計授權金額 36.5 億美元，截至 2026 年 6 月 30 日尚有 4.152 億美元的授權餘額。股利方面，公司目前每季發放 0.40 美元的固定股利，上半年實際支付的股利現金為 3,560 萬美元，去年同期 2,260 萬美元。資產負債表上，庫藏股成本從 2025 年 12 月 31 日的 26.32 億美元增加到 26.97 億美元，保留盈餘從 60.06 億增加到 66.79 億，股東權益總額從 36.74 億增加到 40.80 億美元。

現金流與營運資金：淨利在增加，營運現金流卻略減

這一季有一組值得注意的反差：上半年淨利 7.092 億美元、年增 30.6%，但上半年營業活動淨現金流入 2.899 億美元，去年同期 3.022 億美元，反而減少。申報對此有直接說明：儘管淨利增加，營運現金流下降主要是因為在上半年強勁的有機營收成長之下營運資金增加。資產負債表可以印證：應收帳款從 2025 年 12 月 31 日的 42.41 億美元增加到 50.98 億美元（增加 8.57 億）、合約資產從 3.377 億增加到 4.005 億、存貨從 1.263 億增加到 1.537 億。

另一面則是合約負債同步上升。合約負債（流動）從 23.27 億美元增加到 26.09 億美元，淨合約負債（合約資產減合約負債）從負 19.90 億擴大到負 22.10 億。申報說明併購使合約資產與合約負債分別增加約 200 萬與 170 萬美元；排除併購影響後，上半年淨合約負債增加 2.193 億美元，主因是未完工營建專案的淨合約負債增加，部分來自對客戶開立發票的時點，包含若干處於較早完工階段專案的預先請款。對工程承包商而言，合約負債上升代表已收款尚未認列收入，是在手工作量的另一個側面。現金部位方面，現金及約當現金從 2025 年 12 月 31 日的 11.12 億美元降到 9.244 億美元；上半年支付的利息現金為 134.2 萬美元，去年同期 776.7 萬美元；上半年支付的所得稅現金 2.904 億美元，去年同期 2.549 億美元。

重大事件盤點：併購、期後事項、訴訟、內控

併購：第 4 號附註揭露 2026 年上半年收購四家公司，前置對價合計 9,980 萬美元（含慣常營運資金調整），包括美國西部兩家（一家提供機械與金屬板加工服務、一家商用與工業空調承包商，併入美國機械工程分部）、美國中西部一家電氣承包商（併入美國電氣工程分部）、美國東南部一家提供樓宇自動化與控制解決方案的公司（併入美國建築服務分部）；此四案取得營運資金 1,350 萬、其他淨資產 270 萬，暫列商譽 4,530 萬與可辨認無形資產 3,830 萬。前一年度的大案是 2025 年 2 月 3 日完成的 Miller Electric 收購，以現金總對價 8.768 億美元取得 100% 股權，可辨認無形資產 4.75 億美元（客戶關係 2.80 億、合約在手訂單 4,000 萬、商號 1.55 億），並在 2025 年第一季認列交易相關費用 940 萬美元；2025 全年另收購九家公司、前置對價合計 1.823 億美元。營收貢獻方面，申報揭露第二季與上半年的併購增量營收分別為 1.692 億與 4.033 億美元。處分：2025 年 12 月 1 日完成出售 EMCOR UK（前述）。

期後事項：第 14 號附註是本份申報少數有明確期後揭露的公司之一。2026 年 7 月公司收購兩家電氣承包商（擴充美國中西部與東南部的服務範圍）；2026 年 6 月與 7 月另簽署收購兩家電氣承包商的確定協議（一家在德州、一家在美國中西部），預計於 2026 年第三季完成交割，尚待慣常交割條件。四案合計前置收購價約 7 億美元，將全部併入美國電氣工程與設施服務分部；公司表示打算以手頭現金搭配必要時的循環信用額度借款支應。訴訟與或有事項：第 11 號附註整節讀完的結果是，除了一般性法律程序的樣板陳述之外，另有一件具名揭露——2024 年 10 月 10 日德州 Deer Park 的 PEMEX Deer Park 煉油廠發生化學品外洩，造成兩人死亡、約 200 人主張身體傷害，多起訴訟於哈里斯郡提起並被列為「多區訴訟」合併至第 281 地方法院；公司的間接子公司 Repcon, Inc.與 EMCOR Industrial Services, Inc.被列為多起訴訟的被告，Repcon 另面臨合約補償請求，Repcon 預期將參與相關調解；申報表示依目前可得資訊，相信保險將涵蓋 Repcon 或 EIS 須支付金額的大部分或全部。同節另揭露：履約保證債券曝險 43 億美元、以保證債券滿足保險計畫抵押要求 1.055 億美元、政府合約審計與調查（相信結果不會造成重大影響）、以及自保與保險負債（流動部分 9,510 萬美元對 8,400 萬、非流動部分 2.989 億對 2.741 億）。其餘類別：關係人交易無專節揭露；會計原則變更或前期重編查無；減損查無；重組方面，申報僅在美國建築服務分部的利潤率說明中提及「2025 年完成的重組行動」使商業與政府駐點服務部門的間接成本下降，本期本身沒有新的重組費用揭露；融資方面申報載明截至期末循環信用額度下無未償還借款；內控方面，董事長暨執行長 Anthony J. Guzzi 與財務長 Jason R. Nalbandian 結論揭露控制與程序於本期末有效，且本季財務報導內部控制無重大變動，未揭露重大缺失。

用累計欄減單季欄還原第一季

這份申報同時給了三個月與六個月，因此可以自行還原第一季。營業收入方面，2026 年上半年 97.83 億減第二季 51.55 億等於第一季 46.28 億；2025 年上半年 81.72 億減 43.04 億等於 38.67 億，第一季年增 19.7%，與第二季的 19.8% 幾乎相同——成長速度沒有明顯加速或減速。淨利方面，2026 年第一季為 7.092 億減 4.037 億等於 3.055 億，2025 年第一季為 5.428 億減 3.022 億等於 2.407 億，年增 26.9%；第二季年增 33.6%，獲利成長是加速的。營業利益方面，2026 年第一季為 9.512 億減 5.473 億等於 4.039 億，2025 年第一季為 7.340 億減 4.152 億等於 3.188 億，年增 26.7%；第二季年增 31.8%，同樣加速。

把三組數字併看，可以得到一個只用損益表就能看出的結論：這家公司上下半季的營收成長率幾乎一致，但獲利成長率第二季比第一季高，也就是利潤率在改善——第二季合併營業利益率 10.6%，上半年 9.7%，換算第一季約 8.7%。申報自己也列出上半年營業利益率 9.7% 對去年同期 9.0%。要提醒的是，上述第一季數字是由本份申報的兩欄相減推得，並非申報直接列示；讀者若要引用第一季原始數據，應回頭查閱該季的 10-Q。另外六個月口徑另有一項單獨影響：申報揭露 2025 年上半年美國工業服務分部曾增提 500 萬美元的信用損失準備，使該分部當期營業利益率被壓低 80 個基點，這使得該分部六個月的年對年比較有一個一次性的低基期。

台灣讀者的觀察角度

先說清楚：對這份 10-Q 全文檢索 Taiwan（台灣）的命中次數是 0。這份申報不揭露任何與台灣有關的營收、客戶、供應鏈或產能資訊，本文因此不會替它補上任何台灣相關敘述。申報揭露的地域切分只到「美國」與（去年同期的）「英國」兩塊，2026 年兩期的營收 100% 來自美國業務；市場區隔的切分則是網路與通訊、商業、製造與工業、醫療、高科技製造、機構、運輸、水與廢水、旅館與娛樂、短工期專案與服務工作，全部沒有地域細分。

對台灣讀者有參考價值的是這份申報示範的三個讀法。第一，工程承包商要先看在手訂單而不是營收：本期剩餘履約義務 171.4 億美元、年增 43.9%，遠高於營收 19.8% 的年增率，而申報同時揭露其中 130.23 億預計在一年內認列——這比單看營收更能說明未來一年的工作量。第二，營收成長與利潤率可以背道而馳：美國機械工程分部營收年增 31.1%，營業利益率卻從 13.6% 降到 12.5%，申報明講原因是專案組合改變，包括擔任營建管理商或主承包商的低毛利專案比重上升、保證最高價與成本加成合約增加。第三，處分事業會讓年對年比較失真而且未必會被重編：EMCOR UK 於 2025 年 12 月 1 日出售，申報明講因規模而未列為停業單位，所以 2025 年基期仍含該事業，只看合併營收年增 19.8% 會低估美國業務 23.6% 的實際成長。以上三點都是這份申報自己寫出來的，不涉及任何地域歸屬推論。

估值邊界與研究結論

先把邊界說清楚：本文不提供目標價、不給投資評等、不做買賣建議，也不進行任何本益比、企業價值倍數或在手訂單倍數的估值推算。全文數字均取自 EMCOR 於 2026 年 7 月 30 日申報的 10-Q 原文，並以 2026 年 8 月 25 日查閱；申報以千美元為單位，本文已逐一換算為億美元或萬美元並在關鍵處註明原始數字。文中出現的「紀錄新高」是申報自身的用語，本文標示為公司說法而非本文的判斷。本文由人工智慧輔助整理，未經逐篇人工覆核，讀者引用前應自行回到美國證券交易委員會 EDGAR 系統核對原始申報。

把這一季收攏成一句話：EMCOR 在 2026 年第二季交出的是一份「營收、獲利、在手訂單三個都成長，但三者速度差很多」的季報。營收 51.55 億美元年增 19.8%，營業利益 5.473 億美元年增 31.8%，淨利 4.037 億美元年增 33.6%，稀釋每股盈餘 9.06 美元年增 34.8%——由慢到快依序是營收、營業利益、淨利、每股盈餘，中間分別由毛利率上升 0.4 個百分點、費用率下降 0.5 個百分點、利息由費用轉為收入、以及股數年減 1.0% 所推動。而在手訂單的年增 43.9% 又高於這四者，且集中在同一個來源：兩個工程分部的網路與通訊市場區隔第二季合計年增 67.3%，申報明指是資料中心建設需求。要留意的反面訊號有三個，全部寫在申報裡：機械工程分部的利潤率因專案組合改變而下滑 1.1 個百分點、上半年營運現金流因營運資金增加而低於去年同期、以及 2025 年比較基期仍含已出售的英國事業。讀者要判斷這個結構能不能延續，關鍵變數是資料中心相關訂單的續行、專案組合對利潤率的影響，以及 2026 年第三季預計交割、前置對價約 7 億美元的四件電氣承包商收購案，這些的後續都要看往後的申報，本文不做推測。

← 回 EMCOR 集團（EME）個股資料