研究文章 · 洲際交易所（ICE）

洲際交易所 Intercontinental Exchange（ICE）2026 第二季：總營收年增 11%，扣掉交易相關費用後只剩 5%

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 Intercontinental Exchange, Inc.（中文常稱洲際交易所），在紐約證券交易所掛牌、代碼 ICE，SEC 的 CIK 為 0001571949，設立州為德拉瓦州，SIC 產業碼 6200（證券與商品經紀、交易所及相關服務）。它同時是紐約證券交易所的母公司，業務分成三個報導部門：交易所、固定收益與數據服務、房貸科技。財報採美國一般公認會計原則，報導幣別為美元，損益表以百萬美元為單位揭露。

本文引用的是 2026 年 6 月 30 日結束的第二季，2026 年 7 月 30 日申報的 10-Q。這家公司的財年就是曆年，12 月 31 日結算，沒有財年換算問題。但有一個讀表細節要先講：這份損益表把六個月累計欄放在左邊、單季欄放在右邊，順序和多數公司相反，若照習慣抓左邊兩欄會把上半年數字誤當成單季。本文所有單季數字都取自右側兩欄。

交易所股票的第一個陷阱：總營收和淨營收是兩回事

第二季總營收 36.11 億美元，去年同期 32.62 億美元，年增約 10.7%。但這個數字對交易所公司幾乎沒有意義，因為裡面包含一大塊會原封不動流出去的交易相關費用。第二季交易相關費用合計 9.45 億美元，去年同期 7.19 億美元，其中第 31 條規費 2.88 億美元（去年同期 1.50 億美元）、現金流動性回饋與轉單清算費 6.57 億美元（去年同期 5.69 億美元）。

扣除之後，第二季「扣除交易相關費用後的營收」只有 26.66 億美元，去年同期 25.43 億美元，年增約 4.8%。同一季的兩個成長率——10.7% 與 4.8%——差了將近六個百分點，全部來自這筆進出相抵的費用。上半年累計同樣：總營收 72.77 億美元（去年同期 64.91 億美元），扣除後 56.43 億美元（去年同期 50.16 億美元）。看交易所公司只看總營收，會系統性高估它的成長。

第 31 條規費為什麼跳這麼多：申報講得很清楚

第 31 條規費從 1.50 億美元跳到 2.88 億美元，年增約 92%，這個幅度本身容易被誤讀成交易量爆發。申報的管理階層討論與分析直接給了答案：「The decrease in Section 31 fees for the six month period ended June 30, 2026 was primarily due to the SEC setting the fee rate to zero beginning in May 2025, after the full fiscal year 2025 appropriation had been collected. The SEC reinstated the fee rate in April 2026, which drove the increase in Section 31 fees for the three months ended June 30, 2026 compared to the same prior year period.」也就是說，這是費率歸零又恢復造成的基期問題。

申報同時明確說明這筆錢對獲利沒有影響：公司向會員收取的活動評估費設計上等同要繳給證管會的第 31 條規費，「activity assessment fees and the corresponding Section 31 fees do not have an impact on our net income, although the timing of payment by us will vary from collections」。截至 6 月 30 日，應付的第 31 條規費餘額為 2.86 億美元。有趣的是，上半年累計的第 31 條規費是 2.88 億美元，和單季一模一樣，代表 2026 年第一季這一項是零；而 2025 年上半年 4.12 億美元、第二季 1.50 億美元，代表去年第一季有 2.62 億美元。

成交口數幾乎沒成長，靠的是每口費率

第二季期貨與選擇權總成交 6.24 億口，去年同期 6.27 億口，實際上小幅減少；日均量 999.9 萬口、去年同期 1,005.8 萬口，年減 1%。分類看差異極大：能源類 2.71 億口、去年同期 3.42 億口，年減 21%；農產品與金屬 3,900 萬口、去年同期 2,800 萬口，年增 36%；金融類 3.14 億口、去年同期 2.57 億口，年增 23%。上半年累計反而是成長 22%，代表衰退集中在第二季。

營收之所以還能撐住，關鍵在每口平均費率。能源類每口 1.90 美元、去年同期 1.74 美元，年增 10%；農產品與金屬 2.25 美元對 2.26 美元、金融類 0.61 美元對 0.61 美元，兩者基本持平。換句話說，第二季期貨端是「量縮價升」。至於能源口數為什麼年減 21%，申報對天然氣的說明是「The decrease in volume for the three month period ended June 30, 2026 was due to prior period shifting supply and demand dynamics」，對環境權證類則說是排放權交易量下降；至於每口費率上升的成因，申報未逐項說明。

交易所部門：營收年增 13%，營業利益只增 2%

交易所部門第二季營收 24.09 億美元、去年同期 21.34 億美元、年增 13%，但扣除交易相關費用後只有 14.64 億美元、去年同期 14.15 億美元、年增 3%，營業利益 10.78 億美元、去年同期 10.62 億美元、年增 2%。這一組數字最能說明前面講的口徑問題：同一個部門，用不同口徑會得到 13%、3%、2% 三個完全不同的印象。

拆開來看，能源期貨與選擇權營收 5.18 億美元、去年同期 5.95 億美元、年減 13%；農產品與金屬 8,700 萬美元、年增 35%；金融期貨與選擇權 1.92 億美元、年增 21%；期貨與選擇權合計 7.97 億美元、去年同期 8.18 億美元、年減 3%。真正撐起部門營收的是現貨股票與股票選擇權 10.85 億美元、去年同期 8.42 億美元、年增 29%，但這一塊正是交易相關費用最集中的地方。經常性收入方面，數據與連線服務 2.87 億美元、年增 12%；上市服務 1.29 億美元、年增 5%。截至 6 月 30 日的未平倉合約 1.18 億口，去年同期 9,861 萬口，年增 20%。

現貨股票：量增了，但每股費率是反向的

紐約證交所現貨股票的日均處理量 40.98 億股、去年同期 36.54 億股、年增 12%，撮合市占率 19.9%、去年同期 19.5%。股票選擇權日均量 1,411.3 萬口、去年同期 982.9 萬口、年增 44%，紐交所在全市場股票選擇權的份額從 18.7% 升到 21.2%。

但費率方向不一致。現貨股票每 100 股的費率 0.040 美元、去年同期 0.037 美元、年增 10%；股票選擇權每口費率 0.04 美元、去年同期 0.06 美元、年減 33%。申報對現貨股票的說明是「The increase in revenue was primarily related to higher industry volumes partially offset by lower capture rate」，對股票選擇權則是「The decrease in revenue was primarily due to lower capture rate, partially offset by higher industry volumes」。結果是股票選擇權扣除交易相關費用後的營收 3,800 萬美元、去年同期 4,000 萬美元，量增 44% 反而收入減少，這是本季最值得注意的一組反差。

另外兩個部門：固定收益穩、房貸科技從虧轉盈

固定收益與數據服務部門第二季營收 6.45 億美元、去年同期 5.97 億美元、年增 8%，營業利益 2.68 億美元、去年同期 2.24 億美元、年增 20%。細項中固定收益數據與分析 3.33 億美元、年增 9%，數據與網路技術 1.98 億美元、年增 11%，信用違約交換清算 8,300 萬美元、年增 2%；固定收益執行業務 3,100 萬美元、年減 4%，申報歸因於「lower trading volumes as market volatility moderated relative to the prior year period」。這個部門的經常性收入 5.31 億美元，佔部門營收超過八成。

房貸科技部門第二季營收 5.57 億美元、去年同期 5.31 億美元、年增 5%，營業利益 4,500 萬美元、去年同期 1,100 萬美元。上半年累計更關鍵：營業利益 3,200 萬美元，去年同期是虧損 1,600 萬美元。申報把營收增加歸因於「higher origination volumes, revenue contributions from new client implementations, and renewal expansions with existing customers that drove broader product adoption」。這個部門的折舊攤銷第二季就吃掉 2.38 億美元，是三個部門裡最重的，也是它營業利益一直貼近零的結構性原因。

營業費用與獲利：D&A 是唯一下降的大項

第二季營業費用合計 12.75 億美元、去年同期 12.46 億美元，只增加 2.3%，遠低於淨營收的成長。細項中薪酬與福利 5.09 億美元（去年同期 4.99 億美元）、技術與通訊 2.42 億美元（去年同期 2.15 億美元）、專業服務 3,700 萬美元（去年同期 4,100 萬美元）、銷售管理及行政 6,300 萬美元（去年同期 6,600 萬美元）、併購相關交易與整合成本 1,200 萬美元、折舊與攤銷 3.89 億美元（去年同期 3.95 億美元）。

申報對幾個主要項目都給了原因：薪酬增加「primarily due to merit-related pay increases, partially offset by higher capitalized labor and the impact from lower headcount」，而人員減少是因為實現 Black Knight 併購綜效；技術與通訊增加來自資料中心空間、硬體與軟體維護合約年度漲價，以及營收分潤授權費用增加；銷售管理及行政的減少則主要來自一筆 1,000 萬美元先前提列的法遵事項準備回沖。營業利益 13.91 億美元、去年同期 12.97 億美元、年增 7.2%。

淨利與每股盈餘：業外項目佔了不小比重

第二季稅前利益 12.87 億美元、去年同期 11.32 億美元；所得稅費用 3.12 億美元、去年同期 2.67 億美元，有效稅率兩期同為 24%。淨利 9.75 億美元，扣除非控制權益後歸屬於公司的淨利 9.58 億美元、去年同期 8.51 億美元、年增 12.6%。稀釋每股盈餘 1.69 美元、去年同期 1.48 美元、年增 14%，稀釋股數從 5.75 億股降到 5.66 億股。

但要注意獲利成長的組成。第二季其他收入淨額 7,400 萬美元、去年同期只有 500 萬美元，申報說明其中包含對 Bakkt 投資認列的 6,200 萬美元未實現公允價值利益。公司自己揭露的調整後（非一般公認會計原則）數字更能說明差距：調整後歸屬淨利 10.74 億美元、去年同期 10.43 億美元，只增加 3%；調整後稀釋每股盈餘 1.90 美元、去年同期 1.81 美元，增加 5%。上半年差距更大，一般公認會計原則每股盈餘 4.18 美元、年增 46%，調整後 4.25 美元、年增 20%，主因是上半年另有 3.90 億美元的公允價值利益，且申報說這筆「substantially all of which was recognized in the three months ended March 31, 2026」，主要與投資 Polymarket 特別股有關。

資產負債與股東回報：買回庫藏股大幅加碼

第二季買回 440 萬股、金額 6.51 億美元，去年同期是 150 萬股、2.55 億美元；上半年累計 790 萬股、12 億美元，去年同期 290 萬股、4.96 億美元。董事會 2025 年 12 月核准 30 億美元的買回額度自 2026 年 1 月 1 日生效，截至 6 月 30 日剩餘 18 億美元，2026 年 7 月再把額度提高到 40 億美元。第二季現金股利每股 0.52 美元、去年同期 0.48 美元，總發放 2.94 億美元。

投資方面，公司在 2025 年 10 月以 10 億美元認購 Polymarket 的 D 輪特別股，2026 年 3 月 26 日再投入 6 億美元認購 E 輪，截至 6 月 30 日兩筆特別股帳面價值約 20 億美元，約當已發行股份的 22%、完全稀釋後的 14%；2026 年 4 月另以 4,000 萬美元公開收購取得普通股，因而改採權益法。至於 Bakkt，申報說明由於持股與表決權比例下降，自 2026 年 4 月 30 日起停止採用權益法，改按公允價值衡量。利息費用方面，公司債利息第二季 1.83 億美元（去年同期 1.89 億美元），商業本票利息 1,800 萬美元（去年同期 900 萬美元）。

台灣讀者的觀察角度

先講可以查證的部分：這份 10-Q 全文搜尋「Taiwan」的結果是零次，沒有任何台灣相關的揭露，也沒有按國家或地區拆分的營收表。申報唯一接近地區資訊的揭露是幣別：交易所部門扣除交易相關費用後的營收中，第二季有 24% 以英鎊或歐元計價（去年同期 23%），上半年為 28%（去年同期 24%）；固定收益與數據服務部門則有 10% 以英鎊或歐元計價。申報說英鎊與歐元的匯率變動讓交易所部門該口徑營收在第二季多了 500 萬美元、上半年多了 5,200 萬美元。因此本文不對台灣的營收貢獻或客戶組成作任何推測。

對台灣讀者比較有用的，是把這份財報當成讀交易所類公司的方法論範本。三個提醒：第一，總營收與扣除交易相關費用後的營收是兩個世界，本季分別是年增 10.7% 與 4.8%；第二，成交量與費率要一起看，本季期貨口數幾乎零成長但能源每口費率年增 10%，而股票選擇權則是量增 44%、費率年減 33%；第三，業外的投資評價利益（本季 6,200 萬美元、上半年 3.90 億美元）會讓一般公認會計原則的獲利成長率失真，申報自己提供的調整後口徑差距高達十個百分點以上。這些原則同樣適用於任何交易所或清算機構的財報。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等、不給買賣建議。要提醒的是，本文引用的調整後淨利與調整後每股盈餘都是公司自行定義的非一般公認會計原則指標，申報明講這些數字「are not calculated in accordance with U.S. GAAP」，不同公司的算法不可互相比較，也不應該直接拿來推算任何倍數。文中的每口費率、日均量、市占率與未平倉合約同樣是公司自訂的營運指標，申報也說「Our calculation of these metrics may not be comparable to similarly titled measures used by other companies」。

整體來看，這一季的洲際交易所是一家「表面成長被會計口徑放大、真實成長比較溫和」的公司：總營收 36.11 億美元年增 10.7%，扣除交易相關費用後 26.66 億美元只年增 4.8%，調整後每股盈餘年增 5%。三個部門的樣貌各不相同——交易所部門量縮價升、固定收益穩定擴張、房貸科技從虧轉盈但被沉重的折舊攤銷壓著。後續值得追蹤的是能源期貨口數能否回升、股票選擇權費率下滑會不會延續，以及投資評價利益在未來各季的波動。本文所有數字均取自上述 10-Q 原文，未經逐篇人工覆核，請以連結的官方文件為準。

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