研究文章 · 可口可樂（KO）

可口可樂 Coca-Cola（KO）深度解析：毛利率 62.9%、權益法投資單季貢獻 6 億美元的裝瓶體系

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 The Coca-Cola Company（可口可樂公司），在紐約證券交易所掛牌、代碼 KO，SEC 的 CIK 為 0000021344，設立州為德拉瓦州，SIC 產業碼 2080（飲料）。財報採美國一般公認會計原則，報導幣別為美元，財年以曆年為基準。

本文引用的第二季為 2026 年 7 月 3 日結束、2026 年 7 月 29 日申報。注意可口可樂的財季結束日不是月底而是特定週五，因此各季天數可能不同，跨期比較時要留意。

營收與毛利：高毛利的濃縮液生意

第二季淨營業收入 133.80 億美元，去年同期 125.35 億美元，年增約 6.7%；上半年 258.52 億美元、去年同期 236.64 億美元，年增約 9.2%。銷貨成本 49.65 億美元，毛利 84.15 億美元，毛利率約 62.9%，去年同期約 62.4%。

10-Q 對毛利率上升（去年同期 62.4%）的歸因很明確：主要來自定價措施與匯率變動的有利影響，以及出售奈及利亞成品業務的影響，部分被大宗商品成本上升抵銷。至於水準為何能到 62.9%，可以從申報描述的營運結構理解：可口可樂公司主要銷售濃縮液與糖漿給裝瓶夥伴，由裝瓶夥伴負責裝瓶、配送與通路，最耗成本的環節不在母公司帳上；但申報本身並未把毛利率的水準歸因於此，這是結構性背景，不是申報給的因果說明。

營業利益與費用

銷售、一般及管理費用 37.20 億美元、去年同期 34.70 億美元，年增約 7.2%；其他營業費用 0.23 億美元、去年同期 0.71 億美元。營業利益 46.72 億美元、去年同期 42.80 億美元，年增約 9.2%。

營業利益率約 34.9%，去年同期約 34.1%。與本波的消費類公司對照：寶僑 FY2026 營業利益率約 22.7%、家得寶約 11.9%、Costco 約 4.0%。可口可樂的利潤率明顯高出一截；不過申報並未說明這個差距的成因，本文只做數字對照。

權益法投資：裝瓶體系的獲利回流

損益表上有一項在多數公司少見的科目：權益法投資淨收益 6.04 億美元、去年同期 5.61 億美元；上半年 9.88 億美元、去年同期 9.12 億美元。這一項直接計入稅前獲利。

來源是可口可樂對多家裝瓶公司持有的股權。母公司賣濃縮液給裝瓶商賺一次，再透過持股分享裝瓶商的獲利賺第二次。對投資人而言，這代表評估可口可樂時不能只看合併損益表的營收——整個體系的規模遠大於帳面數字。

利息與其他業外項目

利息收入 1.98 億美元（去年同期 1.88 億）、利息費用 3.69 億美元（去年同期 4.45 億，明顯下降）、其他收入淨額 3.70 億美元（去年同期 2.12 億）。

把權益法收益、利息與其他項目加總，業外淨貢獻約為 8.03 億美元，去年同期約 5.16 億美元。稅前獲利因此達 54.75 億美元、去年同期 47.96 億美元，年增約 14.2%——高於營業利益的 9.2%。

稅率與最終獲利

所得稅 10.37 億美元、去年同期 9.93 億美元，有效稅率約 18.9%，低於去年同期的約 20.7%。合併淨利 44.38 億美元、去年同期 38.03 億美元。

扣除歸屬非控制權益的 0.13 億美元（去年同期為負 0.07 億）後，歸屬可口可樂股東的淨利為 44.25 億美元、去年同期 38.10 億美元，年增約 16.1%。淨利成長率高於營收成長率的 6.7%，主因是業外貢獻增加與稅率下降，而非本業效率大幅改善。

成長品質的拆解

把成長來源拆開：營收年增 6.7%、營業利益年增 9.2%（毛利率與費用率小幅改善）、稅前獲利年增 14.2%（業外貢獻）、歸屬淨利年增 16.1%（稅率下降）。每往下一層，成長率就變高一些。

這代表本季獲利成長中，本業貢獻約占一半，其餘來自業外與稅務。這種結構不必然是壞事，但可持續性較低——利息費用下降與稅率變動都不是每年都能重複的因素。

營收驅動因子：申報四項都給了量化

申報列出銷量、價格組合、匯率與併購四項營收驅動因子，而且逐項給了量化：本季合併淨營業收入年增 7%，其中銷量貢獻 4 個百分點、價格組合 2 個百分點、匯率 2 個百分點，併購與處分則減少 1 個百分點——銷量是最大的一項。分部之間差異更大：拉丁美洲年增 16%，光匯率就貢獻 11 個百分點；亞太年增 1%，銷量貢獻 11 個百分點卻被價格組合的負 9 個百分點抵銷掉大半，申報把亞太的價格組合歸因於不利的產品組合與平價化措施。申報未對需求的景氣敏感度做任何描述——常見的「飲料需求不受景氣影響」這類說法，在這份 10-Q 裡找不到依據，本文不採用。

匯率這一項申報還講到了幣別層級：本季匯率（含避險效果）對合併淨營業收入有 2% 的有利影響，來自美元對墨西哥披索、巴西雷亞爾、歐元與南非蘭特走弱，有利於拉丁美洲、歐非中東與裝瓶投資分部；部分被美元對印度盧比、日圓、土耳其里拉與阿根廷披索走強所抵銷，不利於亞太、歐非中東、拉丁美洲與裝瓶投資分部。要比這更細的拆解，才需要參考公司在法說會中提供的「有機營收成長」等非公認會計原則指標，並注意那些指標不在審計範圍內。

台灣讀者的觀察角度

10-Q 未單獨揭露台灣營收，台灣被納入其亞太營運。10-Q 的五個營運分部為歐非中東、拉丁美洲、北美、亞太與裝瓶投資；申報其實還往下拆到營運單位層級的銷量——亞太分部本季單箱銷量成長 8%，其中印度與西南亞成長 13%、大中華與蒙古成長 8%、東協與南太平洋成長 8%、日本與南韓成長 2%——但沒有任何一個營運單位是台灣，也沒有國別營收數字，因此無法辨識台灣的貢獻；讀者能帶走的是前面說的體系結構本身——母公司賣濃縮液、裝瓶商負責生產與配送，兩者的帳是分開的。

對台灣讀者較實用的角度是把可口可樂當成「全球消費韌性」的指標之一：當經濟走弱時，這類必需性消費品的銷量下滑幅度通常小於耐久財與奢侈品。這也是為什麼它常出現在防禦型配置的討論中。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等。評估可口可樂時，建議把權益法投資收益（本季 6.04 億美元）單獨列示，並注意本季有效稅率降至約 18.9%、利息費用下降 0.76 億美元——這兩項都會影響獲利成長率的可持續性。

整體來看，可口可樂第二季呈現的是穩健成長：營收年增 6.7%、毛利率升至約 62.9%、營業利益年增 9.2%、歸屬淨利年增 16.1%，但淨利的高成長中有相當比例來自業外與稅率。後續最值得追蹤的是毛利率能否維持、權益法收益的穩定性，以及有效稅率是否回升。

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