研究文章 · 普洛斯（PLD）

普洛斯 Prologis（PLD）深度解析：本業營業利益只增 12%，淨利卻增 86%，差額幾乎全在處分利益與匯兌

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 Prologis, Inc.（中文多譯為普洛斯），在紐約證券交易所掛牌、代碼 PLD，SEC 的 CIK 為 0001045609，設立州為馬里蘭州，SIC 產業碼 6798（不動產投資信託）。這份 10-Q 是母公司 Prologis, Inc. 與營運合夥事業 Prologis, L.P. 的合併申報，兩者各有獨立的財務報表；本文所有數字一律取自母公司 Prologis, Inc. 的報表，未與合夥事業的報表混用。財年以曆年為基準，報導幣別為美元，損益表金額以千美元為單位揭露。

本文引用的是 2026 年 6 月 30 日結束的第二季與上半年，該份 10-Q 於 2026 年 7 月 29 日申報。損益表欄位順序為「本季、去年同季、本期上半年、去年同期上半年」，本文所有數字取自同一欄。本文只整理財務事實，不提供目標價、不做評等、不給買賣建議。

營收年增 11.1%，但成長主力不是租金

第二季總營收 24.25 億美元、去年同期 21.84 億美元，年增約 11.1%；上半年 47.23 億美元、去年同期 43.24 億美元，年增約 9.2%。用上半年減第二季推得第一季營收 22.98 億美元、去年同期 21.40 億美元、年增約 7.4%，所以第二季的 11.1% 相對第一季是加速。

三條營收線的表現差距很大：租金收入 21.77 億美元、去年同期 20.25 億美元，年增約 7.5%；策略資本收入 2.416 億美元、去年同期 1.472 億美元，年增約 64.2%；開發管理及其他收入 675.9 萬美元、去年同期 1,137.5 萬美元，年減約 40.6%。占營收九成的租金只增 7.5%，占不到一成的策略資本卻增 64.2%，這是本季營收結構最需要注意的一點。

策略資本收入為什麼跳 64%：申報寫得很清楚

申報在執行摘要中直接列出：2026 年公司賺得的獎勵報酬（申報稱 promotes）合計 8,300 萬美元，扣除相關策略資本費用（含前期已賺得獎勵報酬的股酬攤銷）後為 4,900 萬美元，主要發生在 2026 年第二季，來自美洲其他地區的一個非合併共同投資合夥事業。這筆金額對應到第二季策略資本收入 9,445.7 萬美元的增額，是相當明確的來源。

申報同時說明策略資本部門的本質：公司與大型機構投資人合作組成共同投資合夥事業，其中 13 個為非合併個體、1 個為合併個體，持股比例介於 15% 到 55%；該部門通常貢獻合併營收、獲利與 FFO 的 5% 到 10%（不含獎勵報酬）。申報也提醒該部門收入會因合夥事業規模、物業公允價值、獎勵報酬的認列時點與匯率而波動。對應的策略資本費用也同步上升：第二季 9,559 萬美元、去年同期 6,491.7 萬美元，年增約 47.2%。

扣除交易利益前的營業利益：只增 12.2%

第二季總費用 14.66 億美元、去年同期 13.29 億美元，年增約 10.3%。逐項看：租金費用 5.309 億美元、去年同期 4.880 億美元，年增約 8.8%；管理費用 1.296 億美元、去年同期 1.069 億美元，年增約 21.3%；折舊攤銷 6.895 億美元、去年同期 6.572 億美元，年增只有約 4.9%。折舊攤銷的成長速度明顯低於營收，是本季費用結構中最有利的一項。

扣除不動產交易利益前的營業利益因此為 9.597 億美元、去年同期 8.552 億美元，年增約 12.2%。這個數字才是本業的真實步調——營收增 11.1%、本業營業利益增 12.2%，兩者相當一致，沒有明顯的槓桿放大也沒有明顯的擠壓。

淨利年增 86% 的兩個來源，都不是本業

把營業利益往下走：開發物業與土地處分利益 7,919.6 萬美元、去年同期 1,047.7 萬美元；其他不動產投資處分利益 2.124 億美元、去年同期 4,704.4 萬美元。兩項合計 2.916 億美元、去年同期 5,752.1 萬美元，年對年增加 2.341 億美元。加計後的營業利益 12.51 億美元、去年同期 9.127 億美元，年增約 37.1%。

營業利益以下還有一筆更大的變動：匯兌、衍生工具與其他損益淨額本季為正 1.097 億美元、去年同期為負 1.228 億美元，年對年變動 2.325 億美元。這兩塊加起來是 4.667 億美元，而歸屬普通股股東淨利的年對年增額是 4.911 億美元——換句話說，淨利增額的九成五可以用這兩項非本業變動解釋。第二季稅前獲利 12.32 億美元、去年同期 6.457 億美元，年增約 90.8%；所得稅費用 1.082 億美元、去年同期 2,340.5 萬美元，年增約 362.2%；歸屬普通股股東淨利 10.61 億美元、去年同期 5.697 億美元，年增約 86.2%。

每股盈餘：股數幾乎沒動

第二季稀釋每股盈餘 1.13 美元、去年同期 0.61 美元，年增約 85.2%；基本每股盈餘 1.14 美元、去年同期 0.61 美元。加權平均稀釋股數 9.579 億股、去年同期 9.559 億股，年增只有約 0.2%；基本股數 9.331 億股、去年同期 9.285 億股。分母幾乎不動，所以每股盈餘的成長率與淨利成長率貼合。

上半年方面：歸屬普通股股東淨利 20.41 億美元、去年同期 11.61 億美元，年增約 75.8%；稀釋每股盈餘 2.18 美元、去年同期 1.25 美元。權益變動表顯示第二季每單位分配 1.07 美元、去年同期 1.01 美元，年增約 5.9%；上半年每單位 2.14 美元、去年同期 2.02 美元。

申報揭露的營運指標：租金換約漲 36.9%，出租率 95.4%

申報揭露第二季在自有及管理組合（依持股比例計算）到期換約的租金，以淨有效租金計算上升 36.9%；上半年換約的淨有效租金上升 34.2%。申報同時說明所謂淨有效租金是在租約起始時，以預估整個租期收到的現金基本租金年化後計算，不含併購取得的租約公允價值攤銷。上半年在合併營運組合開始承租的租約，加權平均租期為 68 個月。

出租率方面，申報揭露 2026 年 6 月 30 日營運組合出租率為 95.4%（依持股比例計算）。申報另揭露一項存量指標：依持股比例計算，剩餘的租金市價價差約為 17%（以淨有效租金為基礎），代表目前市場租金高出在租租金的幅度。申報對此的敘述是「反映在租租約中累積、尚待到期換約才會實現的租金成長」。

開發業務轉向資料中心：申報揭露的金額

申報揭露 2026 年公司啟動了 30 億美元的合併開發專案總投資額（申報稱 TEI），其中 21 億美元是資料中心開發。上半年新開工建物 24 棟、7 百萬平方英尺、總投資額 29.66 億美元，其中 84.5% 為建物客製化承租案；去年同期為 19 棟、7 百萬平方英尺、總投資額 15.13 億美元，客製化比例 69.6%。

上半年完成穩定的開發案 32 棟、9 百萬平方英尺、總投資額 16.12 億美元，去年同期 19 棟、5 百萬平方英尺、11.35 億美元；加權平均穩定收益率 7.2%、去年同期 6.9%；預估價值創造 4.23 億美元、去年同期 3.11 億美元；預估加權平均利潤率 26.2%、去年同期 27.4%。到 2026 年 6 月 30 日，合併開發組合的總投資額為 57 億美元、已出租 43.2%，其中資料中心占總投資額 25 億美元、電力容量 680 兆瓦。

FFO 與 Core FFO 是非一般公認會計原則指標：申報的調節式

申報揭露三個層次的 FFO，全部都是非一般公認會計原則指標，申報自己也寫明「不應單獨使用，因為它們排除了依一般公認會計原則計算的淨利中的重要成分」。上半年的調節式從歸屬普通股股東淨利 20.41 億美元起算（去年同期 11.61 億），加回不動產相關折舊攤銷 13.69 億（去年同期 12.71 億）、扣除其他不動產投資處分利益淨額 3.02 億（去年同期 0.83 億）、調整非控制權益負 0.24 億（去年同期負 0.36 億）、加計非合併個體比例份額 2.84 億（去年同期 2.85 億），得出全國不動產投資信託協會定義的 FFO 33.68 億美元、去年同期 25.98 億美元。

再往下調整：扣除未實現匯兌與衍生工具損益、遞延所得稅等項目後為「普洛斯修正版 FFO」33.62 億美元、去年同期 27.91 億美元；再扣除開發物業與土地處分利益 3.72 億（去年同期 0.38 億）、處分相關當期所得稅、債務清償損益與合夥事業設立成本後，得出 Core FFO 30 億美元、去年同期 27.52 億美元，年增約 9.0%。同一家公司、同一個上半年，歸屬普通股股東淨利年增 75.8%、Core FFO 只年增 9.0%，這個對照本身就是本季最值得記住的一組數字。基於它的非一般公認會計原則性質，本文不用任何 FFO 指標推算倍數或估值。

部門 NOI 與資產分布

申報以部門 NOI（非一般公認會計原則指標，由財務報表科目直接計算）揭露兩個報導部門。上半年不動產部門 NOI 為 32.39 億美元、去年同期 30.38 億美元，年增約 6.6%，由租金收入 43.02 億、開發管理及其他收入 0.18 億，減租金費用 10.51 億、其他費用 0.30 億計算得出。策略資本部門 NOI 為 2.25 億美元、去年同期 1.62 億美元，年增約 38.9%。

資產分布上，2026 年 6 月 30 日不動產部門資產合計 864.94 億美元，其中美國 785.62 億、美洲其他地區 31.75 億、歐洲 28.85 億、亞洲 18.71 億；亞洲部位較 2025 年底的 11 億美元明顯增加。總資產 1,010.12 億美元、2025 年底 987.24 億美元。申報並說明公司的合併租金收入、NOI 與租賃營運現金流「幾乎全部在美國產生」。

負債、匯率與流動性

總負債 2026 年 6 月 30 日為 364.42 億美元、2025 年底 350.37 億美元，加權平均利率 3.3%。申報揭露的幣別結構為：美元 45.7%、歐元 32.4%、日圓 8.5%、加幣 6.6%、英鎊 5.0%、其他 1.8%。上半年公司發行 22 億美元優先票據，加權平均利率 4.3%、加權平均年期 8 年，分別為 4 月的 12.5 億美元、4 月的 8.5 億加幣（約 6.25 億美元）與 6 月的 450 億日圓（約 2.80 億美元）。

申報揭露 2026 年 6 月 30 日總可用流動性 76 億美元，含信用額度未動用 58 億美元與非受限現金 18 億美元；3 月修訂並重簽一項全球信用額度，維持 30 億美元額度、到期日延至 2030 年並可延至 2031 年；5 月建立一項加幣計價商業本票計畫，額度上限 10 億加幣（2026 年 6 月 30 日折合 7.02 億美元）。匯率曝險方面，申報揭露上半年以外幣計價的合併營收為 4.10 億美元、占總合併營收的 8.7%。

台灣讀者的觀察角度

先講清楚邊界：本份 10-Q 全文未出現台灣字樣，也不揭露台灣的個別營收、資產、租戶或開發案數字。申報揭露的地理分割只到美國、美洲其他地區、歐洲、亞洲四塊，亞洲並未再細分國別，因此本文不會推測任何與台灣相關的營運內容。

對台灣讀者較有轉移價值的，是這份申報示範的「同一季四種獲利數字」讀法：扣除交易利益前的營業利益年增 12.2%、加計交易利益後的營業利益年增 37.1%、歸屬普通股股東淨利年增 86.2%、上半年 Core FFO 只年增 9.0%。四個數字都是同一家公司同一段期間，差別完全在於納入了哪些一次性項目。看不動產類公司的財報時，先問「這個成長率扣掉處分利益了沒有」，往往比記住任何單一數字更有用。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價、不做評等、不給買賣建議，也未經逐篇人工覆核，所有數字均取自 2026 年 7 月 29 日申報的 10-Q 原文。要追蹤這家公司，建議把三件事分開看：第一是租金收入的年增率（本季 7.5%）與換約租金漲幅（本季 36.9%）之間的傳導速度；第二是策略資本收入中獎勵報酬的認列時點，本季 8,300 萬美元的獎勵報酬集中在單一合夥事業，性質上不會每季重複；第三是資料中心開發部位，目前 25 億美元總投資額、680 兆瓦電力容量、整體開發組合出租率 43.2%。

一段話收攏：普洛斯第二季總營收 24.25 億美元、年增 11.1%，扣除交易利益前的營業利益 9.597 億美元、年增 12.2%，歸屬普通股股東淨利 10.61 億美元、年增 86.2%，稀釋每股盈餘 1.13 美元、年增 85.2%，但上半年 Core FFO 只年增 9.0%。後續最值得追蹤的是：租金市價價差 17% 的實現速度、出租率能否守住 95.4%，以及資料中心開發案從動工到穩定收益率 7.2% 的實現進度。

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