研究文章 · 那斯達克（NDAQ）

那斯達克 2026 年第二季：總營收年增 20.6%，扣除交易性支出後只增 14.9%，差額來自 1.66 億美元的代收費用

研究對象、證券與會計邊界

本文研究的法人是 Nasdaq, Inc.，德拉瓦州設立，美國證券交易委員會中央索引碼（CIK）0001120193，委員會檔案編號 001-38855，SIC 產業代碼 6200「Security & Commodity Brokers, Dealers, Exchanges & Services」（證券與商品經紀、交易商、交易所及服務），普通股在那斯達克股票市場掛牌，代號 NDAQ。財年結算日為 12 月 31 日，與曆年一致。本文引用的是截至 2026 年 6 月 30 日的第二季與上半年，該份 10-Q 於 2026 年 7 月 23 日申報。損益表欄序為「三個月（2026、2025）」在左、「六個月（2026、2025）」在右，本期在左。

申報人層級也先確認過：不分大小寫搜尋「exact name of registrant」命中 1 次，全文只出現 0001120193 一組中央索引碼，也沒有第二套完整報表重複出現，因此是單一申報人。記帳幣別為美元。這家公司有非全資子公司，但第二季與去年同期歸屬非控制權益的損益都是零或不重大（2025 年上半年為淨損 100 萬美元），所以本文引用的淨利與歸屬 Nasdaq 淨利在本期是同一個數字。

先講清楚：這家公司的「營收」有兩個口徑

這是讀交易所類公司財報一定要先弄清楚的事。Nasdaq 的損益表在「總營收」下面接著列出交易性支出（交易回饋、經紀清算與交易所規費），再算出「扣除交易性支出後之營收」。本季總營收 25.32 億美元對去年同期 21.01 億美元，申報列示的年增率為 20.6%；扣除交易性支出後之營收 1,500 百萬美元對 1,306 百萬美元，年增 14.9%。管理階層討論與分析章節做業務拆解時，用的多半是後者，包括市場服務分部的產品別表也全部是淨額口徑。

兩個口徑差 5.7 個百分點，原因可以在申報裡直接找到。本季交易回饋 7.12 億美元對 6.40 億美元、增 11.2%；經紀清算與交易所規費 3.20 億美元對 1.55 億美元、增 106.6%。後面這一項是本季總營收與淨額營收拉開差距的主要來源。本文以下凡是引用「營收」，都會標明是總額還是淨額，不會混用。

差距的來源：第 31 條規費是純代收代付

申報對這一項有明確說明：第 31 條規費（美國證券交易委員會依證券交易法第 31 條向交易所收取的規費）認列為美國股票衍生性商品交易與美國現金股票交易的收入，同時以相同金額認列為交易性支出，Nasdaq 是被收取後轉嫁給客戶。申報並直接寫明：由於認列為收入的金額等於認列為第 31 條規費的金額，對淨額營收沒有影響。

把兩張細表的數字加起來就能量化。本季美國股票衍生性商品交易的第 31 條規費 3,400 萬美元、現金股票交易 2.80 億美元，合計 3.14 億美元；去年同期分別為 1,500 萬美元與 1.33 億美元，合計 1.48 億美元。也就是說本季總營收年增的 4.31 億美元裡，有 1.66 億美元是這筆完全不影響淨額營收的代收費用。申報說明本季第 31 條規費增加主要因為證券交易委員會的平均費率提高。有趣的是上半年方向相反：上半年第 31 條規費合計 3.14 億美元對 4.14 億美元、年減，申報說明主因是平均費率較低；這也解釋了為什麼上半年總營收只年增 11.3%、淨額營收卻年增 14.4%，兩個口徑的高低關係在單季與累計是顛倒的。

三大分部：資本市場平台與金融科技的差別

以總額口徑看單季，三大分部與其他收入如下：資本市場平台 6.21 億美元對 5.20 億美元，申報列示年增 19.4%；金融科技 5.39 億美元對 4.64 億美元，年增 16.3%；市場服務 13.72 億美元對 11.01 億美元，年增 24.6%；其他收入本季為零、去年同期 1,600 萬美元（申報說明去年同期還包含已於 2025 年 10 月出售的 Solovis 業務）。但市場服務的總額數字含前述代收費用，換成淨額口徑就變成 3.40 億美元對 3.06 億美元、年增 11.2%——同一個分部，兩個口徑差了 13.4 個百分點。

資本市場平台底下三條業務線的單季數字為：數據與上市服務 2.17 億美元對 1.98 億美元、申報列示年增 9.6%；指數 2.71 億美元對 1.96 億美元、年增 38.4%；工作流程與洞察 1.33 億美元對 1.26 億美元、年增 5.4%。這三條就是該分部的全部業務線，逐一算過之後可以確認指數是其中年增率最高的一條。申報說明指數收入成長主要來自連結那斯達克指數的交易所交易產品平均資產規模提高、交易量相關收入增加，以及第二季認列的一筆 600 萬美元一次性合約修改利益。申報揭露的季平均交易所交易產品資產規模為 1.014 兆美元對 6,630 億美元，授權產品數 481 檔對 422 檔。

金融科技與市場服務的細項

金融科技分部三條業務線單季：金融犯罪管理科技 9,800 萬美元對 8,100 萬美元、申報列示年增 21.6%；法遵科技 1.20 億美元對 1.04 億美元、年增 15.2%；資本市場科技 3.21 億美元對 2.79 億美元、年增 15.1%。申報說明金融犯罪管理科技成長主要來自新舊客戶訂閱收入與專業服務費增加；法遵科技主要來自 AxiomSL 與監控解決方案的訂閱收入（漲價、新客戶與匯率有利影響）；資本市場科技主要來自資料中心擴充（含定價結構改變）、Calypso 前期授權收入增加與各業務訂閱收入成長，部分被專業服務收入下滑抵銷。

市場服務以淨額口徑按產品拆解單季：現金股票交易 1.60 億美元對 1.35 億美元、申報列示年增 18.7%；美國股票衍生性商品交易 1.23 億美元對 1.14 億美元、年增 8.2%；美國證券資訊處理計畫 3,300 萬美元對 3,700 萬美元、年減 10.7%；其他 2,400 萬美元對 2,000 萬美元、年增 18.3%。這四條就是該分部的全部產品線，逐一算過之後可以確認，美國證券資訊處理計畫是其中唯一年減的一條，申報說明原因是稽核收入較去年同期減少（去年同期包含一次全業界的調整）。

費用：總額只增 6.9%，但內部差異很大

單季總營業費用 7.88 億美元對 7.38 億美元，申報列示年增 6.9%。十個科目的完整名單與申報列示的年增率如下：薪酬與福利 3.83 億美元對 3.52 億美元、增 8.8%；專業與約聘服務 4,200 萬美元對 3,900 萬美元、增 10.5%；科技與通訊基礎建設 8,800 萬美元對 7,900 萬美元、增 11.6%；不動產使用 3,500 萬美元對 3,000 萬美元、增 20.1%；一般及管理與其他 2,300 萬美元對 2,300 萬美元、減 1.9%；行銷與廣告 2,400 萬美元對 1,400 萬美元、增 69.4%；折舊與攤銷 1.65 億美元對 1.58 億美元、增 5.0%；監理費用 900 萬美元對 1,400 萬美元、減 35.4%；併購與策略性計畫 500 萬美元對 2,000 萬美元、減 76.5%；重組費用 1,400 萬美元對 900 萬美元、增 48.0%。

這十項全部算過之後可以確認兩件事，而且兩件事的答案不一樣。以百分比增幅排序，行銷與廣告 69.4% 是十項中最高的一項；但以金額增加排序，最多的是薪酬與福利（增加 3,100 萬美元），行銷與廣告只增加 1,000 萬美元。用不同的排序基準會得到不同的答案，這一點必須講清楚。申報對主要變動的說明是：薪酬上升主要因為人數增加與績效帶動的獎酬提高（季末員工數 9,630 人對 9,492 人）；專業與約聘服務上升主要因為法律費用提列增加；科技與通訊基礎建設上升主要因為雲端計畫與軟體授權的投資增加；不動產使用上升主要因為共置資料中心擴充；併購與策略性計畫大幅下降則未在該段落逐項說明。

從營業利益到淨利：兩段被吃掉的成長

營業利益 7.12 億美元對 5.68 億美元，年增 25.35%——高於總營收的 20.6%，也高於淨額營收的 14.9%，這是費用只增 6.9% 帶來的槓桿。但往下兩層，成長被吃掉兩次。第一次在營業外：利息收入 800 萬美元對 1,200 萬美元、利息費用 8,600 萬美元對 9,500 萬美元、未合併投資之淨利 2,100 萬美元對 2,300 萬美元，而處分利益本季為零、去年同期為 3,900 萬美元。稅前淨利因此是 6.53 億美元對 5.48 億美元，年增 19.16%，比營業利益的 25.35% 低了逾 6 個百分點。

第二次在稅上。所得稅費用 1.46 億美元對 9,600 萬美元，申報揭露的有效稅率由 17.5% 升到 22.4%。申報直接給了原因：2026 年有效稅率較高，主要是因為 2025 年 6 月支付予前 Adenza 員工的款項在去年同期產生了一筆稅務利益；上半年有效稅率上升（22.9% 對 18.3%）還包含去年同期一筆有利的稅務查核和解。結果是淨利 5.07 億美元對 4.52 億美元，只年增 12.17%。從總營收 20.6% 一路走到淨利 12.17%，中間每一段的落差都能在同一份申報裡找到解釋。

每股盈餘與股東回饋

稀釋每股盈餘 0.89 美元對 0.78 美元、年增 14.10%；基本每股盈餘 0.90 美元對 0.79 美元、年增 13.92%。兩者都高於淨利的 12.17%，差額來自股數：加權平均稀釋股數 567,750,216 股對 578,981,157 股、年減 1.94%；加權平均基本股數 564,155,965 股對 574,073,104 股。申報揭露上半年買回 10,392,733 股、平均每股 86.91 美元、總金額 9.03 億美元（不含為員工股權獎酬扣繳稅款而扣留的 802,004 股）。

庫藏股授權方面，申報揭露董事會於 2026 年 2 月核准增加額度，使累計授權金額達 30 億美元，截至 2026 年 6 月 30 日剩餘授權 25 億美元。申報另揭露兩筆加速買回協議：2026 年 1 月簽訂 3 億美元的可變名目金額加速買回協議，於 2026 年 2 月最終交割時收到 3,142,730 股加 1,500 萬美元現金；2026 年 7 月再簽訂一筆，支付 2.50 億美元並取得初始交付股份，最終交割預期於 2026 年第三季完成。股利方面，本季宣告每股現金股利 0.31 美元對 0.27 美元，上半年 0.58 美元對 0.51 美元。

上半年累計與第一季的倒推

上半年總營收 46.70 億美元對 41.96 億美元、年增 11.3%；扣除交易性支出後之營收 2,908 百萬美元對 2,543 百萬美元、年增 14.4%；總營業費用 15.39 億美元對 14.28 億美元、年增 7.8%；營業利益 13.69 億美元對 11.15 億美元、年增 22.78%；稅前淨利 13.31 億美元對 10.36 億美元、年增 28.47%；淨利 10.26 億美元對 8.46 億美元；歸屬 Nasdaq 淨利 10.26 億美元對 8.47 億美元、年增 21.13%；稀釋每股盈餘 1.80 美元對 1.46 美元、年增 23.29%。

用累計欄減單季欄可以把第一季倒推出來：第一季總營收為 46.70 減 25.32 等於 21.38 億美元，去年同期為 41.96 減 21.01 等於 20.95 億美元，年增僅 2.05%；第一季扣除交易性支出後之營收為 29.08 減 15.00 等於 14.08 億美元，去年同期為 25.43 減 13.06 等於 12.37 億美元，年增 13.82%。兩個口徑在第一季差了 11.8 個百分點、方向與第二季相反，再次印證代收費用會怎麼扭曲總額口徑。以淨額口徑看，第一季年增 13.82%、第二季年增 14.9%，是溫和加速。

同期發生的其他重大事項

申報用一整節（附註 4）揭露處分事項。北歐電力期貨業務的未平倉部位移轉予一家歐洲交易所的交易於 2025 年 6 月完成並收到部分對價，未平倉部位的移轉於 2026 年第一季完成，因而認列增額利得 8,800 萬美元（已扣除出售成本），該筆額外對價於 2026 年 4 月收到；申報並揭露自 2026 年 6 月起不再提供商品清算與交易服務，並將於 2026 年剩餘期間持續結束業務營運，2027 年可能收到額外對價。這正是損益表上「處分淨利得」上半年 8,900 萬美元、去年同期 3,900 萬美元的主要內容。申報另揭露 2025 年 4 月出售 Nasdaq Risk Modelling for Catastrophes 業務、2025 年 10 月出售 Solovis 業務。

其他四類事項的盤點結果如下。訴訟方面，申報揭露歐盟執委會於 2024 年 9 月至那斯達克斯德哥爾摩辦公室進行檢查，並於 2025 年 11 月對 Nasdaq 與德意志交易所開啟正式反托拉斯調查，評估兩者在歐洲經濟區的金融衍生性商品上市、交易與清算領域是否協調行為而違反歐盟競爭規則；申報表示正在配合，但對期間與最終結果、以及若被認定違規的罰款金額均無法確定。重組方面，申報揭露 Adenza 重組計畫的各項行動已於 2025 年 12 月 31 日完成、所有成本已於 2026 年 6 月 30 日前認列，計畫自啟動以來總成本 1.39 億美元，並稱截至 2026 年 6 月 30 日已推動逾 1.60 億美元的淨費用綜效。融資方面，申報揭露 2026 年 6 月修訂並重簽原 12.5 億美元的五年期循環信用額度，到期日改為 2031 年 6 月 30 日、額度提高至 15 億美元，截至 2026 年 6 月 30 日無動用餘額。商譽方面，總額由 2025 年 12 月 31 日的 142.71 億美元變為 2026 年 6 月 30 日的 142.45 億美元，申報顯示變動全部來自外幣換算調整（負 1.26 億美元），本期無併購、亦無減損。關係人交易在全文搜尋「related party」命中 0 次；期後事項附註僅載明已評估至本報告發布日，未列示特定事項。

台灣讀者的觀察角度

先講清楚方法：本文對這份 10-Q 全文以不分大小寫方式搜尋「Taiwan」字樣，命中 0 次。這份申報不揭露任何台灣個別數字，也不揭露台灣的客戶、上市公司或營運資訊。本文不會替它補上任何台灣事實。

申報實際揭露的地理範圍是美國、北歐與波羅的海。上市面向的數字為：截至 2026 年 6 月 30 日那斯達克股票市場的上市公司數 4,659 家對 4,238 家（其中交易所交易產品分別為 1,243 檔與 914 檔），北歐與波羅的海交易所 1,109 家對 1,148 家；本季首次公開發行家數，那斯達克股票市場 68 家對 79 家（其中營運公司 26 家對 38 家、特殊目的收購公司 42 家對 41 家），北歐與波羅的海 11 家對 6 家。對台灣讀者比較有參考價值的，是這份申報示範的方法論：同一家公司的「營收」可以有兩個相差 5.7 個百分點的口徑，而差額全部來自代收代付項目。看任何交易所、經紀商或平台型公司的財報時，第一件事就是確認引用的是哪一個口徑。

估值邊界與研究結論

本文不提供目標價，不做投資評等，也不進行任何估值倍數推算。所有數字均來自 Nasdaq, Inc. 於 2026 年 7 月 23 日申報的 10-Q 原文（截至 2026 年 6 月 30 日之季度與上半年），包含其財務報表、附註與管理階層討論與分析章節。文中若干年增率直接引用申報自行列示的百分比（申報以未四捨五入的原始數字計算），與讀者用表上四捨五入後的金額自行計算可能有零點幾個百分點的差異，本文已標明何者為申報列示。本文由人工智慧輔助整理，未經逐篇人工覆核。

把本篇數字收攏成一段：2026 年第二季，Nasdaq 總營收 25.32 億美元、年增 20.6%，扣除交易性支出後之營收 1,500 百萬美元、年增 14.9%，營業利益 7.12 億美元、年增 25.35%，稅前淨利 6.53 億美元、年增 19.16%，淨利 5.07 億美元、年增 12.17%，稀釋每股盈餘 0.89 美元、年增 14.10%。六個數字六個成長率，每一段落差都有申報依據：總額對淨額的 5.7 個百分點來自第 31 條規費多收的 1.66 億美元代收費用；淨額營收到營業利益的放大來自費用只增 6.9%；營業利益到稅前的縮水來自去年同期 3,900 萬美元處分利益；稅前到淨利的縮水來自有效稅率由 17.5% 升到 22.4%；淨利到每股的放大來自股數年減 1.94%。看這家公司的財報，與其挑一個好看的數字，不如每次都先問清楚：這是哪一個口徑。

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